2020年，全球資本市場在疫情爆發、中美貿易戰等眾多不確定因素影響下震盪前行。其中，SPAC絕對是2020年資本市場中的熱門詞彙。SPAC為英文Special Purpose Acquisition Company的縮寫, 中文為「特殊目的併購公司」。SPAC並非新興產物，早在1980年代就已出現於美國市場。它是一種較傳統IPO更為另類的IPO模式，由共同基金、對沖基金等募集資金而組建的、除了現金便沒有任何實體業務的「空殼公司」，其上市的目的即為投資併購欲上市的目標公司，因此其又被稱為「空白支票公司」。
隨着市場對IPO的監管和上市要求趨於嚴格，傳統IPO管道對於想盡快上市融資的公司來說，難度也不斷增加。而通過與SPAC合併上市的方法則成本低、效率高，SPAC也在2020年迎來了雨後春筍般的爆發。根據SPACInsider統計，2020年共有248家SPAC掛牌上市（2019年僅為59家）。不斷增加的SPAC數量，意味投資者們的選擇也愈來愈多。那麼，我們該如何判斷SPAC的估值？
核心價值反映目標公司價值
對於SPAC而言，由於其自身沒有實體業務，其核心價值實質反映了收購的目標公司價值。多數與SPAC合併的目標公司處於萌芽或早期成長階段，各個方面尚未發展成熟，傳統財務資料的分析方法難以對SPAC合併上市公司進行全面的衡量。此外SPAC在選擇目標公司時，更加強調未來的投資回報。因此，從商業邏輯出發可以更合理地幫助投資者們判斷，哪些SPAC合併上市公司具有高估值。
首先，可持續成長是估值SPAC的重要考量。公司的價值在於長期的持續增長。從投資者的角度看，SPAC合併上市公司成長性是否合理，需要與其所在行業中的類似公司相對標。正常情況下，SPAC合併上市公司成長性，不應與對標公司有較大的偏差。當成長可持續性愈高，公司的估值水平也相應更高。
其次，競爭優勢也是不容忽視的關鍵要素。在SPAC模式下，公司的競爭優勢主要為公司的獨特優勢，包括品牌、技術、渠道等。好的品牌可以為客戶帶來信譽保證，提高客戶粘性；先進的技術則可以強化公司的不可替代性；高門檻管道能為公司帶來議價權利。這些優勢無疑會為公司的估值中起到促進作用。
商業模式是價值關鍵因素
最後，商業模式是SPAC合併上市公司價值的決定性因素。公司能否成功創造價值並傳達給用戶，很大程度上取決於商業模式的成功與否。好的商業模式可以讓公司將內外要素整合起來，形成完整且高效的運行系統，實現價值最大化。
通過上述分析，我們可以發現當SPAC與目標公司合併上市後，雙方將是緊密的股東關係。在實踐中，無論是在估值還是合併條款方面，雙方的合作彈性亦遠高於傳統IPO。而這或許正是SPAC在當下多變的資本市場中最為重要的閃光點。
羅珏瑜
