過去一個月，利率預期發生重大改變。市場目前預期2019年底前，美國將會減息75點子，而5月初時市場預期利率幾乎不會調整。預期改變主要由於環球經濟及中美貿易磨擦方面的憂慮。在聯儲局6月份議息會議上，7名委員預期2020年底前將會減息。
與此同時，債券孳息率已大幅下跌，10年期美國國債回落至2厘，近期的走勢主要由通脹預期降溫所驅動。
這些走勢不僅出現在美國，所有已發展國家主權債券市場的孳息率均出現大幅下跌。歐洲央行行長德拉吉的言論顯示，該行將於下一次會議考慮寬鬆措施，這帶來尤為明顯的影響。隨後，據彭博資訊數據顯示，負孳息率債券的市值於6月19日升至12.5萬億美元，突破2016年創下的上一個高位。
財赤大礙再推刺激措施
一段時間以來，我們持續認為美國經濟增長或會於明年出現令人失望的表現，主要由於財政刺激的作用逐漸消退，以及貿易關稅造成干擾。減稅的利好作用現已大致被消化，而鑑於預算赤字達到9750億美元（佔國內生產總值的4.5%），美國國會似乎不太可能批准進一步的財政刺激。
企業調查顯示貿易或出口訂單尚未有大改善，這意味未來3個月可能繼續低迷。雖然我們樂觀認為最終能夠達成協議，但中美之間在知識產權及科技等方面的分歧似乎太大，而無法在短期內達成協議。
僅貿易方面並不足以阻礙美國經濟增長，因為85%的增長是由國內經濟活動所驅動。就此而言，關稅的主要不利影響是營商環境的不明朗因素，由於企業延遲開支計劃，這已對實體經濟造成影響。資本開支及就業是最脆弱的兩個方面。
通脹升無阻儲局寬政策
對利率進行任何討論均需要考慮通脹仍極為平靜，並使聯儲局能夠轉向更溫和的取態。鑑於美國經濟周期已進入後期階段，這種情況令人意外，並意味結構性因素或會打壓物價及阻礙正常的周期性復甦。其中一個因素是互聯網購物的崛起，導致零售行業競爭加劇。從周期性因素來看，隨着企業於未來幾個月逐漸減少庫存，物價將會面臨下行壓力。
低通脹並非美國獨有的現象，過去6個月已發展經濟體系的通脹普遍疲弱，從而使其他央行能夠採取更溫和的立場，而不會影響其維持通脹目標水平的任務。英國及歐羅區的核心通脹低於2%，而歐羅區的通脹僅為1%是令人不安的低位水平。
鑑於關稅的效應、油價上升及就業市場緊縮，美國通脹很可能會再度開始上升。但即使核心通脹率升穿2%，我們仍懷疑聯儲局是否會作出收緊政策的反應。雖然央行的任務是將通脹維持於2%的目標水平，但非常清楚的是，經濟周期末段的通脹升幅過度，隨着經濟增長放緩，將會很快變為不足。就此而言，聯儲局或會容忍輕微的反應過度而不會阻礙其於2020年進一步放寬政策。
留意儲局再量寬訊號
這促使我們預期聯儲局將於7月底的下一次會議宣布減息，並於9月份再度實施減息。這些措施或會作為確保經濟增長處於正軌的保險式減息。然而，目前的情況與1995年格林斯平（Alan Greenspan）掌舵時截然不同。當時環球經濟及貿易更為穩健，而美國消費更強勁。我們認為，由於家庭借貸對信貸成本下降作出反應，當時的減息對於穩定經濟增長更為有效。
如今，鑑於金融危機及銀行體系受到更嚴厲的監管，我們懷疑貨幣傳導機制是否仍然有效。減息往往需要時間才能夠見效，而且通常會有很多人宣稱央行的行動如「推繩子」般徒勞無功。但我們認為這次將會出現真正的疑問，從而造成聯儲局於2020年仍在減息。我們需要密切留意聯儲局關於重啟量化寬鬆，以及當局實施更多主動財政政策的訊號。
Keith Wade
