中美貿易談判再生曲折（美國商務部宣布對中國2000億美元進口清單徵收25%的額外關稅）。對美國市場而言，最大的衝擊通常來自於美國的通脹預期和美聯儲的貨幣政策，但目前對美國經濟影響相對有限（未來將取決於貿易摩擦加劇背景下中國可能採取的「反制措施」）。
美國經濟韌性體現在消費驅動，其佔GDP比例在68%左右。而消費增長與薪酬趨勢密切相關，美國人均薪酬尤其是中小企業仍然不斷上漲，這將進一步支援居民的消費行為。美國48.8%的進口商品依賴中國，若貿易摩擦加劇，將推高美國通脹，但聯儲局對通脹的容忍度也在提高。聯儲局貨幣政策的框架從「通脹跟蹤制」轉向「價格跟蹤制」。在這種機制下，由於通脹率之前長期低於聯儲局2%的目標值，聯儲局也相應能夠「容忍」未來短期內更高的通脹水平，讓實際價格能以更快的速度「跟上」目標價格水平。這意味着即使通脹上升，聯儲局也有可能在較長時間內維持目前利率。
去年下半年起，市場對美股盈利預測持續下調，但截至4月25日標普500公司已披露的2019年首季業績顯示，盈利超預期佔比達74%，市場對盈利增長擔憂的最壞時期或已過去。低利率環境也支持估值水平，但若貿易摩擦升級，風險將來自中國可能的「反制措施」，主要受影響的將是美股頭部晶片和消費電子公司的盈利。
在歐洲央行3月宣布將推出第三輪TLTRO（定向長期再融資操作）之後，美元指數從95的水平持續攀升至截至4月底的98左右，導致過去兩個月資金大幅流出新興市場，而中美貿易摩擦未來更可能使海外資金進一步流出。但目前，恒生指數動態市盈率仍低於過去十年12倍的均值，雖然估值上行空間受到市場環境限制，但並不昂貴，向下空間也較有限。
與去年市場普遍持悲觀預期的情形不同，我們預計目前海外中資股盈利已處於高確定性的上行周期。下半年，預期中國會採取的逆周期調節將是財政政策的「加力期」和貨幣政策「充分配合期」。加速推進制度性改革也將是重要方面，包括解決民營企業關切的問題（如保護產權、「融資難融資貴」、放開部分壟斷管制領域）、加速推進國企改革（如第四批混改試點、上海／深圳／瀋陽的區域綜合改革試點）等。我們預計MSCIChina的2019/20年盈利增速將從2018年的6.8%恢復至10%/13%。
中美貿易風險的釋放將會給市場帶來震盪，但調整過後應有顯著的配置價值。建議關注：1）香港市場目前仍相對便宜，且有較高分紅的股票；2）整體消費板塊的配置價值，特別是有國內品牌的消費升級以及服務類消費；3）美股及港股中具備長期成長性的「新經濟」行業（以及有望納入港股通標的的個股）。
中信証券經紀（香港）投資諮詢服務部撰文
