5月時的文章指出，「目前10年期和2年期息差是46點子，如趨勢持續，估計6個月後息差將見零值，美股最快可能是隨後3個月見頂。」債息在12月4日收窄至11點子，是2007年以來新低。以現時下跌速度估算，美債孳息曲線倒掛將在明年1月下旬出現，但相信聯儲局會出口術，減慢短息上升預期。參考JPM自1969年的研究數據，孳息曲線倒掛後，美國經濟隨後步入衰退平均相距時間是14個月，股巿走在經濟之前，見頂平均相距時間是倒掛後8個月。以此推論，美股仍有機會創新高。
但從技術指標看，美股跌破50周平均線，形態似形成頭肩頂。近期VIX回落，跌至17水平已不肯再跌，執筆時升至22水平，反映投資者對後市不敢樂觀，買入指數認沽期權作對冲。防守板塊3個月和6個月的表現都領先進取板塊【圖1】，12月初至今，板塊輪動至防守，公用板塊是唯一錄得正回報的板塊【圖2】，投資者已作避險部署。幾個參考指標都顯示美股見頂機會很大，加上大部分人都預計孳息曲線倒掛，經濟衰退往後會出現，偷步沽貨將會令大巿提早見高位。
數據反映跌幅可達四成
孳息曲線和技術分析得出兩個不同結論，筆者傾向美股仍有機會再試高位，因2015至2016年時標指也曾收低於50周線，其後回升創新高。短線會買入健康護理和公用板塊，同時用技術指標作風險管理，如標指收低於2580點便減持或離場。
兩手準備，倘美股見頂，參考歷史數據，下跌的時間平均是16個月，平均跌幅40%。假如美股9月時已見頂，整個下跌周期要到2020年第一季才完成，跌幅可達40%【圖3】。
加息周期料明年底結束
原本預期10年期債息會升至3.5厘以上，但受美國經濟轉差預期和避險因素，債息從11月的3.24厘急速回落至12月7日的2.85厘，估計2.7至2.8厘有支持。債息長遠要看美國財政赤字和聯儲縮表，今年發債總額1.38萬億（美元‧下同），僅次於2010年的歷史最高的1.58萬億，而聯儲局縮表會將持有的美國債券由2.46萬億減至2.25萬億，10年期債息受影響由2厘升至最高3.2厘。明年如特朗普推基建政策，聯儲局繼續縮表，債息有機會回升。
12月份加息機會大，加息周期估計明年底結束。策略可待債息反彈至3厘開始吸納債券，但要避開投資級別企業債，特別是追蹤企債指數的ETF，因最低評級BBB的企債佔比由2007年的26%，增加至現時的40%，投資級別債違約風險比前高。經濟如轉差，這些低評級的企債有機會被下調至垃圾債（高息債）級別，基金要被逼沽出評級低於投資級別的企債，以符合投資政策的規限。
總括來說，中美貿易談判存在太多不確定因素，如雙方不肯讓步糾纏下去，貿易戰負面影響明年將變得更明顯。法國的示威騷亂、英國可能硬脱歐等，這些不穩定因素都會減少市場風險胃納。如美股見頂，投資者可能會面對年半下跌周期，投資策略宜傾向防守，可增持美國債券和防守性板塊如公用和健康護理，減持增長板塊，估計美股如回升會由防守板塊帶動。
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黃培芬
