股市緩緩拾級而上，利率從近期低位回升並可能繼續上漲，現在正是絕佳時機重新審視債券在多元化投資組合中的角色。我將會在本文探討債券市場中不同債券的分散風險潛力。
兩個驅動回報風險因素
雖然不同債券有許多共同特徵，但它們並非完全一樣。債券持有人是貸方，因此，債券的特徵將主要取決於借貸人和貸款期的長短。如果你可靠的孖生姐妹／鄰居，我們即管叫她Trish Bills，要求你短期內借她一點錢，你可能會毫不猶豫就借給她，甚至可能不收利息（畢竟她是家人）。但是，如果問你借錢的是多年不見的大學同學，而且他運氣一向差，我們給他起名叫Hugh Yeeld，你便可能會限制借出的金額，要求他盡快還錢，並收取高息，這些方法都是用來控制和補償你將要承擔的風險。當然，我在這裏描述的是兩個驅動固定收益證券回報的主要風險因素：信用和存續期風險。這兩大因素同時斷定了各種不同固定收益證券的分散風險潛力。
【圖1】顯示了截至2018年7月的15年期間，美股（以羅素3000指數為代表）與各種債券基準之間的相關性。可以看到某些類型的債券明顯比其他債券更能有效分散股票風險。例如，美國國債在此期間與股票的關聯度系數為-0.30，表示當股市出現波動時，它們趨於穩定。因此，借貸給美國政府已被證明是投資者平衡投資組合中股權風險的好方法。在光譜的另一端，高收益債券與美股之間的相關系數為正數（0.73）。向信譽較差的借款人（例如你的老友Hugh）提供貸款的風險十分高。信用風險與股權風險存在正相關的關係。因此，投資於債券市場中信貸風險較高的產品，例如高收益債券和企業信貸，將無法獲得如美國國債般一樣安全的分散風險效益。
動盪期股債相關度飆升
值得注意的是，【圖1】僅反映了某段時期的數據。全球不同市場之間的相關系數將隨時間變化。【圖2】顯示了在【圖1】中與羅素3000指數相同的債券基準指數的36個月滾動相關系數，截至2018年7月的過去15年中，儘管這些指數的分散風險潛力排序保持不變，但顯然隨着時間推移，系數卻起了變化。例如，羅素3000指數與彭博巴克萊美國國債指數之間的36個月滾動相關系數，徘徊於-0.03至-0.72；ICE 美銀美林美國高收益指數的同一系數卻低至0.35，高達0.92。在我看來，圖表所帶出最重要的一點是，債券和股票之間的相關度往往會在動盪時期急升。這在雷曼兄弟於2008年9月倒閉時，系數忽然飆升最為明顯。而當市場崩潰時，數字變化趨於平穩。
信貸質素決定債券效用
投資者最重要的是了解市場上不同債券之間的相關性，以及它們如何隨時間而變化，但這亦不能說明所有狀況。當然，債券是你投資組合的鎮倉之寶。但它們也可以作為「乾火藥」（指流動性高的資產），用來簡單地再平衡投資組合，或在股市下挫期間減低股權風險。
【圖3】顯示羅素3000指數以及【圖1】和【圖2】中的債券基準指數的36個月滾動最大跌幅。此圖表要展示的是當股市下跌，某些債券能令你的火藥比別人更乾，即資產流動性更高。最明顯又屬意料之內的例子，就在金融危機最嚴峻期間出現。羅素3000指數當時的最大跌幅為51.2%，在同一時期內，ICE美銀美林美國高收益指數則下跌33.2%。彭博巴克萊美國國債指數的跌幅相對較少，為4.3%。因此，雖然投資者擔憂令相關系數飆升，但市場中某些細分市場比其他細分市場更為敏銳。總括來說，最重要的課堂是，債券作為鎮倉資產的效用和流動性的來源（乾火藥的比喻），與其信貸質素的相關性為正相關，而與存續期則呈負相關。
Ben Johnson
