面對債務水平高企、工業範疇盈利能力未如理想，中國當局在最近的全國金融工作會議上表明加強金融體系的監管工作，當中亦重申國企改革的重要性，銳意提升各個經濟範疇的效益。我們認為審視國有企業的最新狀況，並探討持續改革對中國經濟及投資環境有何效用，對投資者亦有益處。
提升國企的效益及改善資金錯配的情況，對經濟固然是利好因素。不過，在中國企業債務當中，國企佔比僅僅逾半；債務水平急升的真正源頭應為房地產及金融範疇。自2009年開始，地產業累積債務的速度一直上升，觀乎房地產上市公司的財務數據，不難發現其借貸情況令人擔憂。監管當局日益重視金融穩定性，應可令投機活動降溫。不過，國企改革並未涉及私營範疇，而當局推行國企改革，對降低整體經濟的槓桿水平或許作用不大。
提升信貸對刺激經濟效用
在國企改革背後，最重要的目的或許是重新建立信貸與經濟增長之間的關係。近年，當局逐漸提升信貸增長，有助於刺激動能漸降的經濟。在2001至2008年間，信貸增長相對經濟增長的比率為1.9:1，而在金融危機後，該比率激增至4.0:1，表示信貸對於刺激經濟的作用已經減弱。
這或許是多項因素所造成，包括效益欠奉的投資項目有所增加、受商品價格影響甚大的工業表現，以及信貸用於金融投機活動的頻繁程度日益上升。現時所見的結果是，中國政府可用以協助達至經濟目標的其中一項有效工具，所能發揮的效用似乎大不如前。因此，當局自然希望重新建立這項工具的效用。
債務急增源於非國企實體
國企在資產負債表上持有相當多的債務，在當局指引下，應可提升借貸水平。然而，近期債務迅速增長，主要見於非國企實體，例如提供財富管理產品的金融機構、支持中國地產市場增長的房地產相關公司，以及透過相連企業支付政策項目所需的地方政府。這些活動似乎能夠支持經濟增長，但債台高築的情況亦可能減低信貸增長轉化為經濟增長的效益。因此，當局以國企資產負債作為重新連繫信貸與經濟增長的工具，效用有多大仍是未知數。儘管如此，中國國企提升企業管治質素及紀律，仍是相當重要的目標。
留意受影響較小穩健企業
展望未來，中國國企將繼續為當局推行改革的目標範疇。儘管相關改革對整體經濟未必有太大影響，但個別企業尤其是槓桿水平較高的工業範疇，或會因此面臨相對艱難的時期。在此情況下，投資者可留意受當局加緊監管國企影響較小，而資產負債狀況較為穩健的企業。此外，在中國市場中以消費主導的範疇，如健康護理、非必需消費及資訊科技，非國有企業受當局加緊監管影響的程度亦較輕，近期表現較佳。
另一方面，以重新連繫經濟與信貸增長為目標的監管變動很可能持續，但我們預期這些變更短期將集中於債台高築的範疇，如重工業等。至於針對金融及房地產公司的改革則已進行得如火如荼，我們認為未來的監管力度或有增無減，中國市場的投資者應多加留意。
許長泰
