1996年棒球季在辛辛那堤開幕時，球迷紛紛高呼「打倒球證！」。而經過7次投球後，裁判John McSherry突然暴斃，由於心臟衰竭，他320磅的龐大身軀因缺氧而猝然倒下，死因是大量膽固醇堵塞其冠狀動脈，就像吸血鬼在半夜吸光他的血一樣。翌日，電台主持人Howard Stern聲稱解救方法其實顯而易見，而且適用於所有胖子，他怒吼：「別再吃了！」McSherry當然也明白這個道理，但他嗜吃如命，尤其喜愛甜食、澱粉質和碳水化合物，從第一口到最後一口也是無比享受。McSherry根本就是真人版的Cuisinart攪拌機。
早在一百年前，Franz Kafka就寫了一個叫《饑餓藝術家》（A Hunger Artist）的故事，情節剛好和McSherry的悲劇相反。故事講述十九世紀歐洲一位職業絕食者兼雜耍藝人，他將自己關在木籠裏不吃不喝，務求吸引路人的目光和打賞。路人看見骨瘦如柴的他無不目瞪口呆，有人更伸手入籠裏摸摸他突出的肋骨，驚嘆他等同自殺的絕食決心。他說：「我希望你們欣賞我絕食的行為，但你們不應該這樣。（事實上）我不得不絕食，因為我別無選擇，我找不到喜歡的食物，我發誓，如果有的話，我一定會像你們一樣填飽肚子。」
這兩個故事的主角，一個停不了口，一個一口也吃不下，但故事的重點並非食物，而是生命本身。到底是什麼驅使我們的一舉一動？是什麼迫使我們決定做或不做？是什麼界定我們是誰？我們真的無法控制個人行為嗎？莎士比亞可能會反駁說，問題不在於命運，而在於我們自己，作為一個175磅而意志堅定的人，我很贊同此說法。但另一方面，我們的生命源於基因，再由環境塑造成我們認識的自己，過程不能由我們決定，那麼我們除了是一團凝膠狀的行走血肉之外，又是什麼呢？我們是否只是一部會行會走的Cuisinart攪拌機？或者是一部有意識的流動電腦？
《時代》雜誌封面故事曾提出一個問題：「機器能思考嗎？」假如可以，可能會問：「人是機器嗎？」事實上，人類能做的事，精密的現代機器幾乎全部也能勝任。《時代》雜誌認為「人類」和「機器」的分別在於人類有意識，而機器則沒有。但即使這是事實，我認為也不足夠。誰想成為一部知道自己是機器的機器呢？誰會想像個機械人一樣，按既定程式生活，不能決定自己的命運？筆者認為自由意志是所有生物的獨特之處，沒有自由意志，生存就只是一場毫無意義的遊戲。除非McSherry可以控制食慾，而饑餓藝術家能夠開始進食，否則一切討論也沒有意義。
扭曲資本主義或致惡果
在雷曼事件後推出的貨幣政策令人想起已故球證McSherry的貪婪，失控地不斷買債，就像暴食症患者和酗酒者一樣，承諾明天會改正過來。由全球實施量化寬鬆至今，央行已購買超過15萬億美元主權債務及股票，希望支撐全球經濟體。與此同時，亦有超過5萬億美元投資評級債券淪為負利率債券，無法令實際及名義本地生產總值增長率重回正軌。耶倫、貝南奇、德拉吉及黑田東彥等行長堅守泰勒法則及菲利普斯曲線等傳統歷史模型，扭曲資本主義，或會在未來帶來無法預測的後果。
同樣，私人經濟學家亦採用歷史模型，嘗試「證明」經濟衰退由負孳息曲線引致【圖】。過去25年，美國曾於1991年、2000年及2007至2009年3度經歷衰退，當時的3個月與10年期美國國庫債券孳息皆相同。由於目前80點子的息差與觸發經濟衰退的0點子息差水平相距甚遠，經濟學家及部分聯儲局官員皆認為不會出現經濟衰退。
資料來源：聖路易斯聯邦儲備銀行
短債息率高企破壞性強
也許情況的確如此，但在非常貨幣政策的時期倚賴歷史模型，必須加倍審慎。邏輯上而言，在槓桿持續增加的本地及全球經濟中（央行人員似乎對這個概念非常陌生），短期融資成本無需升至10年期國庫債券的水平，已能觸發衰退。最具破壞性的槓桿（例如雷曼事件前的次按）皆集中於短年期債券，因為債務持有人的每月繳息成本會大幅增加。雖然政府及美國財政部能負擔額外的開支，但已設立槓桿的企業及個人往往無法承擔這些成本，【圖】所示的3次衰退正好反映這種情況。不過，自經濟大蕭條以來，更多高槓桿企業及（大部分）借取浮息學生貸款（目前貸款額超過1萬億美元）的人士因無法負擔額外的開支，會減少投資及消費，最終出現違約。按常理分析，經濟體的槓桿水平愈高，增長便愈易受短期利率及平坦的孳息曲線影響，而按照歷史數據，後者往往與衰退同時出現。
邏輯上，孳息曲線應會「按比例」收窄。如【圖】所示，目前3個月國庫債券孳息率只需上升85點子，便能令孳息曲線趨平，而現行利率上升85點子，卻會令短期融資成本增加近一倍。於1991年、2000年及2007至2009年經濟衰退前，同樣的升幅只會令短期利率上升10%至20%。因此，在目前接近零息環境中出現相對「按比例」的變化，不會令短期利率上升太多，又或令孳息曲線變得陡峭，顯示經濟可能開始逆轉。
孳息曲線會多平坦？筆者也不知道，但分析顯示由聯儲局於2011/2012年放寬政策高峰期至今，孳息曲線已趨平近300點子。借助近年寬鬆貨幣政策的高槓桿本地及全球經濟體，應無法應付過去數十年出現的平坦孳息曲線。各大央行及投資者應審慎處理進一步緊縮措施及短期利率正常化的議題。
**今次的序言是根據十多年前撰寫的《投資展望》修改而成。
格羅斯
