美國的就業數據令人失望，市場相信聯儲局在短期內都不會有加息的舉動，在經過慘烈的第三季後，新興市場股市及外滙都錄得反彈，問題是這些風險資產的反彈是否得以持續？
最近印尼盾走勢反彈回穩，確是令不少當地企業如地產發展商都鬆了一口氣。印尼企業的外債負擔一直是市場的焦點所在，在未來12個月印尼企業要續借（即新債冚舊債）的金額高達420億美元。
現時亞洲企業的負債水平，自然不能與1998年亞洲金融風暴時可比，但數字確有上升的趨勢。在這些債務中，有大約四分之一為短債，在一年內便會到期，而當中大部分又是以美元為主的外債。若美元持續走強，勢必令這些企業的債務負擔增加，增加融資成本，尤其是在經濟放緩的環境下，對企業更可謂雪上加霜。
亞洲企業裁員無可避免
筆者始終相信，新興市場若要再迎來結構性的牛市，則當地企業一定要進行重組、減省成本，當地政府也要推出結構改革，以提升經濟的效率及生產力。
新興市場的非金融企業，目前的股本回報率（ROE）降至雙位數以下，而之前的低位則要追溯至2002年及2008年。如果我們以史為鑑，則可預期未來12至18個月的企業會開始實施嚴厲的減省成本措施。
當營業增長持續放緩時，企業要增加利潤的唯一辦法，便是節流。而勞工開支是整體企業開支的一個很大部分，故裁員似是無可避免。只有當利潤開始回升，企業才會停止節流措施，重新擴張。而到了那個時候，就是經濟復元、牛市展開的開端。
上述的經濟及股市周期，在歷史上一直重複，無論是1998年的亞洲金融風暴、2001年美國科網股泡沫，又或者是2008年的環球金融海嘯，也是如此。這一次新興市場面對的情況，並無兩樣。
然而，投資者要留意的是，在未來12至18個月，亞洲區內的經濟持續放緩時，企業的違約或破產情況也會隨之增加。持續的通縮威脅，並未能協助企業取得更多盈利。生產價格一直在下降，削弱企業的回報，而美元走強，在另一方面又令企業百上加斤，最後導致大規模的裁員行動，消費者的需求也因而減少。
由生產價格引起的通縮
亞洲的通縮情況，可由生產價格說起。生產價格指的是工廠及其他公司生產的貨品及製造業零件的售價，而亞洲的生產者物價指數（Producer Price Index或PPI）已跌至6年低位。過去3年來，南韓、台灣及新加坡等地都面對通縮環境，而中國方面的PPI，也跌至42個月的新低。自2011年以來，中國的生產物價已經累計下跌10.8%，跌勢急遽。今年8月份，跌幅為12.8%，遠遜上年同期的11.1%。在云云亞洲國家之中，印度的表現已算不弱，但其生產價格也錄得按年下跌。
這個情況，反映亞洲的供應，遠多於環球消費者的需求，形成供求不平衡。然而亞洲區的產能未見大幅減少，結果就是，行業的產能過剩持續，令價格下跌，中國正是一例。
全球貿易增長停滯不前
再者，亞洲國家的政府推出多項刺激措施如稅務優惠、買地折扣及其他政策，鼓勵製造商增加投資。舉個例，南韓的三星就被越南政府邀請，到當地建立超級手機工廠。紡織公司又在孟加拉、柬埔寨和印尼擴展業務。印度總理莫迪（Narendra Modi）更推出一個名為「印度製造」（Made in India）的運動。
更令人擔憂的是，全球貿易增長在過去幾個月簡直是停滯不前。以美元計價的亞洲7月份出口下跌8%，錄得自金融海嘯以來最差的數據，並且是連續9個月下跌。投資者未免質疑，新興市場貨幣走弱，對提振出口起不了作用。但同一時間，貨幣貶值又壓低進口需求，最終加劇通縮趨勢。尤其是當下歐洲及日本都再次陷入通縮，美企業盈利又開始倒退，亞洲的通縮情況也變得無可避免。
通過以上的分析，筆者認為新興市場風險資產的反彈，或只是短期的事，中線而言，仍未能確定反彈能否持續。
陳致強
