近日中國A股市場表現反覆，投資者的心情猶如乘坐過山車。截至7月3日，上證綜合指數由上月12日的高位5166點，在14個交易日內下跌近29%。市場人士對A股大幅調整後將何去何從眾說紛紜。若以估值計算，國內股市個別指數及板塊無可否認已逼近歷史高位，甚至有泡沫價情況出現（深圳創業板估值已過百倍、深證指數亦超過40倍），因此部分投資者憂慮若A股過分泡沫化，或令2007年的股災重演。
部分板塊及指數估值合理
筆者一向建議投資者注意股份基本面及估值，而不要盲目高追概念。雖然部分A股的確出現泡沫化危機，但其實不少板塊及指數的估值仍然合理甚至吸引。以上證及A股價值指數為例，截至7月3日估值分別約19倍 及10倍。至於會否重演2007年股災一幕，我們可以把當前 A 股市況與 2005至2007 年、2009 年，以及台灣與日本 1990 年代末期和美國 2000 年等牛市進行對比，透過以古鑑今，嘗試從中找出答案。
與過往牛市比較情況有異
首先，與 2007 年的 A 股牛市相比，當前國內經濟環境較疲弱，因此中央政府在政策上比 2007 年來得寬鬆。另外，在股市估值結構方面，當前情況亦與 2007 年大不相同。在 2007 年，藍籌股被內地市場當作成長股炒作，這與現時投資者普遍認為大盤股增長周期已過、房地產高速增長周期已經完結大相徑庭。自去年底中央開始減息降準後，內地股市整體已大幅上漲，但藍籌股的估值離 2007 年頂部尚有明顯距離；相反，當前國內中小板的估值則已經大幅超越 2007 年的水平。
若對比台灣 1990 年代末的股市， 現時A 股市場與之最近似的地方是散戶的高參與度。根據資料記載，台灣股市當年最瘋狂時，九成交易量均來自散戶（與 A 股類似），而三分之一的成人均擁有股票賬戶（A 股目前還未到此水平），市場的年度化周轉率接近 30 倍（目前 A 股還未到此水平，但已達到 2007 年的高點）。由於散戶參與度高，不論在台股90年代末牛市或現時的A股牛市，市場均偏好中小市值及投機類的股票。
至於當前 A 股市場與美國納斯特科網股泡沫時代最類似的地方是藍籌的滯漲，互聯網股份表現持續超越大盤。與納斯特互聯網泡沫時期相比，中國目前的不同之處是整體貨幣政策還在繼續寬鬆，而納斯特泡沫時期美國則持續收緊貨幣政策。其次，現在互聯網距離正式商業化比當時要近，而中國也具備發展互聯網產業的優越條件。
留意股市與經濟走向
從上述分析可見，現今A股市況與過去數次泡沫型牛市的確有不少相同之處。由於中央政府鼓勵股市良性發展的決心明顯，筆者依然相信A股經近日調整後，其下半年及中長線前景仍然看俏。話雖如此，讀者亦應緊記當市場上普遍投資者視高估值為常態時，由於創業板及一些題材股目前估值高企，儘管這不一定足以成為看淡理由，但其前景亦存在不穩定性。始終，股份估值愈高，潛在的下跌風險自然愈大。A股雖可望從人行「雙拳」減息及降準獲益，但投資者為此振奮之餘，亦必須關注「放水」的箇中因由，留意經濟走向與數據。股市若與經濟背馳太大，股市亦難以長期維持估值過高的局面。
葉浩文
