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2013年6月24日

鄭汪清 亞洲(日本以外)

「亞洲世紀」繼續向前發展

亞洲(日本除外)股市在2012年表現亮麗,取得24%的回報,但2013的情況卻似乎截然不同,今年迄今甚至很難錄得正回報。包括主權債和公司債在內的其他亞洲(日本除外)市場,也因美國聯儲局表示有可能縮減其3.3萬億美元資產負債表規模的言論,而感到不安。

韓國央行行長甚至表示,他認為亞洲金融危機有可能會重演。上一次亞洲金融危機發生在美國聯儲局開始大幅加息,令聯邦基金目標利率在一年之內翻倍的3年之後。另外,儘管美國經濟復蘇的動力越來越強,但亞洲出口情況令人失望,中國和印度等主要經濟體的增長正在放緩。

不是說本世紀是屬於亞洲的世紀-重返過往的輝煌嗎?事實上,在1870年工業革命爆發之前,亞洲一直在全球GDP中佔據主導地位,工業革命令西方世界反超亞洲一個多世紀,直至2009年亞洲才又扭轉局勢,重新在全球經濟中佔據重要地位。

簡單而言,一旦美國聯儲局結束「流動性盛宴」,亞洲增長神話是否將戛然而止?答案是不一定。美國聯儲局超寬鬆貨幣政策導致全球流動性氾濫,當這些流動性不可避免地在近期開始被撤回,市場情緒起初可能將受到負面影響。如果說過去數周的市場反應有借鑒意義的話,此次全球資本市場的調整期必然將是混亂無序的。

但是不要忘記,美國聯儲局之所以這樣做是因為堅信美國經濟的復蘇情況良好,使其能夠開始削減資產購買的規模。此外,一旦美國經濟復蘇積聚了足夠動力,並顯現全面改善跡象,亞洲出口商總是能夠從中獲益。鑑於目前美國消費者信心達至5年高位,有足夠的理由相信不遠的未來就會發生這種樂觀情況。

亞洲區增長是否會脫軌?

如果把現在的情況與美國聯儲局於1994年上調聯邦基金目標利率之時相比,並沒有什麼意義,而且缺乏根據,據此認為亞洲增長將脫軌最多也只是猜測而已。這是因為全球經濟尤其是亞洲經濟的現況已經與1994年時大為不同。

或許全球經濟在1994年當時比現在健康得多,而現在亞洲經濟卻比當時更為強健。即使是對印度和印尼這兩個該地區最疲弱的經濟體來說,這也是成立的。在亞洲(日本除外)經濟體中,印度的基本面可以說是最弱的,總債務佔GDP的比率高達68%,但還是遠低於歐羅區的90%和美國的107%。另外,亞洲(日本除外)經濟體的外匯儲備總值佔全球GDP的比率超過一半,達52%,而20年前的佔比僅為23.6%。

亞洲企業的資產負債表也相當健康,儘管淨負債/股本比率(debt-to-equity)由2008年雷曼兄弟公司倒閉後的18.3%上升至26.1%,但仍較1994年的41.8%低得多。事實上,在1997年底的亞洲金融危機高峰期,淨負債/股本比率曾一度高達90.1%。

雖然在過去數年,債務呈現急劇上升的趨勢,但目前亞洲(日本除外)主權國家的總債務佔GDP的比率平均為46.4%,而今年和2014年的平均GDP增長率可能為6.3%左右,遠高於全球3%的平均增速。

股票估值亦與亞洲金融危機前的高水平有很大距離,目前亞洲(日本除外)股市的PB為1.5倍,大大低於1996年時的2.15倍,而12個月預期PE為11倍,較1996年時的16倍存在很大折讓。

除此以外,根據國際貨幣基金組織計算的購買力平價,亞洲貨幣的估值同樣偏低。目前的通脹率也大致保持溫和,這在一定程度上歸功於今年大宗商品價格暴跌。

總括而言,與上次亞洲金融危機爆發前數年的情況相比,目前亞洲政府和企業的基本面都更為強勁,且估值水平更佳,因此亞洲故事不僅沒有改變,而且投資價值更勝於以往。

鄭汪清

瑞銀

財富管理投資總監辦公室亞太區投資總監

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