「不惜一切代價」（Whatever it takes）。2012年7月，時任歐洲央行行長德拉吉所說的這句話，普遍被認為是阻止歐羅主權債券危機失控，並挽救歐羅的轉捩點。最近幾周全球主要的政策措施與這種決心相比又如何？
9月美國減息半厘的環境遠不如2012年歐洲面臨的局面那麼戲劇化。聯儲局主席鮑威爾表示對美國經濟軟着陸的信心日增，而這次減息僅被稱為「重新校準」聯儲局政策。首次減息後，我們預計在今年底前再減息0.75厘，並預期美國就業市場將逐步放緩，但過程或會起伏不定。
德拉吉這句「不惜一切代價」的精神可能更貼近中國的狀況。9月底，中國人民銀行推出一系列刺激措施，包括降低利率和銀行存款準備金率，並推出直接支持股票購買的政策。隨後，中共中央政治局迅速承諾，會為房地產行業和整體經濟提供更多支持。這些舉措帶動內地和大部分亞洲地區（日本除外）股市大幅回升。特別值得一提的是，東盟國家的股票指數在聯儲局首次減息後的頭幾個月通常表現強勁，這次可能也不會例外。
儘管聯儲局開始放鬆貨幣政策，我們仍未確信風險回報平衡有利美國和歐元區股市。股票估值高企、盈利增長可能不及預期（後者正在回落）、宏觀數據不甚明朗、地緣政治風險不斷升溫，加上美國大選引發的不確定性，這些因素都意味着股票的上升潛力看來有限。我們對美國和歐元區股票持謹慎態度，並對防禦性較強的瑞士、日本及英國股市持中性立場。
相反，我們持續挖掘美國高收益債券領域的優質債券。自7月以來，美國高收益債券總回報與美國股票相若，且波動性更低。此外，債券在公司資本結構中的次序高於股票。至於中國，目前傾向持觀望態度，留意中央政治局承諾的刺激措施到底能落實多少，以及在多大程度上能夠發揮作用，以防止內地陷入類似日本的通縮陷阱。目前，對亞洲新興市場持中性立場。
此外，亦持續調整對環球政府債券的立場。長期美國國債經過一輪不俗升勢後，進一步反彈空間相對有限。因此，對其轉持更為中性的立場。隨着隔夜利率回落，美國短期債券看來較現金更具吸引力。踏入秋季，隨着地緣政治局勢日趨熾熱，維持對黃金戰略性看好。
亞洲方面，與發達市場同類債券相比，亞洲投資級別公司債券繼續提供更具吸引力的風險回報。我們看好中國電子商務等領域的龍頭企業的美元債券。受內地刺激措施帶動，人民幣滙率出現反彈，短期內可能會進一步上漲，尤其是若當局推行更多財政刺激措施。
今年是全球大選年，11月美國總統和國會選舉是其中的重頭戲，而這些選舉將在公共債務高企或不斷上升的背景下舉行。由於利率上升，公共債務的負擔已日趨沉重。當前選舉臨近可能令國會議員們還無暇顧及這個問題，但我們認為財政問題將日益突出，尤其考慮到只有當債務水平被控制在一定範圍內，央行才能真正控制住通脹。
我們認為這種環境下，可以透過期權策略或者外滙投資策略來捕捉由於財政問題可能引發的市場波動所帶來的機會。同時，投資者應再度關注對國家或地區的選擇，以利用不同貨幣所屬國家的財政狀況之間的差異。
由於股票波動性或會再度加劇，只要通脹不再度飆升，核心政府債券應保持相對吸引力。鑑於環球央行可能會繼續降低政策利率，因此有機會利用較長期債券和短期債券之間收益率差距收窄的機會而獲益。
陳東
