中國第一季GDP增速達到4.5%，明顯高於4%的市場預測中位值，超預期的GDP表現再次確認，中國經濟走在疫後復甦的軌道上。然而，細究經濟數據結構，無論供給端還是需求端，工業生產還是投資、消費，內需還是外需，中國經濟復甦節奏不一，數據也是喜憂參半，市場對經濟增長前景的預期因此產生明顯分歧。
强數據弱預期
過去一段時間强經濟數據與弱市場預期並存。經濟數據公布後，中國10年期國債收益率不漲反跌，而股票市場似乎也並未受到多少提振，過去兩周港股和A股都經歷了明顯調整。
這一鮮明反差背後，揭示了中國經濟復甦受新冠疫情影響嚴重的企業、居民及地方政府三大範疇，資產負債表尚在脆弱修復階段，信心恢復仍需進一步固本培元；當前中國經濟遭遇的需求收縮、供給衝擊和預期轉弱三重壓力，還有待進一步緩解。
出口形勢未明
中國在第一季經歷了一場典型的消費拉動型復甦。疫後重新開放帶來的補償性消費反彈及服務業修復，成為今年第一季經濟復甦的主要拉動力。2023年第一季，服務業對GDP增長的貢獻率，從2022年的41.8%提升至69.5%。消費對GDP的貢獻率，也從2022年的32.8%大幅提升至66.6%；相反，淨出口對經濟增長的貢獻率，則從2022年的17.1%跌至-1.3%。
然而，經濟復甦又呈現出顯著的結構性特點，3月經濟數據呈現出多重面向，甚至彼此矛盾，反映出經濟增長動能不足，也加劇了市場對經濟復甦前景的擔憂。
引發通縮擔憂
首先是通脹低迷之惑。CPI和PPI持續走低，PPI更是連續6個月處於負值區間，低迷的通脹數據折射出當前總需求依舊疲軟，引發了市場關於中國可能陷入通縮的擔憂。
第二是出口意外反彈能否持續。3月份中國出口按年增速令人意外地反彈至14.8%，但可持續性有待觀察。面對歐美經濟增長逐步放緩，中國出口料將進一步走弱。
第三是房地產市場復甦預期不穩。3月份樓市出現了一波「小陽春」，但進入4月份，高頻數據顯示，樓市銷售已開始降溫。30城新房銷售數據按月已顯著走弱。從供給端看，3月份地產新開工和施工面積改善勢頭受阻，按年分別大降29%和34%；而民企開發商資產負債表改善趨勢仍待觀察，龍頭房企風險蔓延事件時有發生。
第四是消費反彈是否可持續。第一季居民可支配收入仍低於實際GDP增速，16至24歲勞動力調查失業率進一步攀升至19.6%。年輕人失業率居高不下，居民收入預期不穩，為下一步消費復甦的可持續性打上了問號。
宏觀政策未宜轉向
面對不確定性宏觀和市場環境，中國股市呈現出明顯的結構性行情特徵，資金湧向「中國特色估值」國企板塊，以及紛紛追逐ChatGPT相關概念。
展望5月份，市場情緒仍然被諸多不確定性因素困擾：1）「五一」黃金周會否引發疫情第二波感染高峰；2）中美圍繞科技脫鈎等地緣政治衝突進一步升級。5月19日，七國集團（G7）將在日本舉行會議，中國議題料是焦點；3）對中國宏觀政策支持力度的擔憂。第一季經濟復甦表現良好，會否導致下一步宏觀政策傾向趨於謹慎；4）美國聯儲局貨幣政策是否出現超預期調整。
瑞信認為，當前國內宏觀政策遠未到調頭轉向之時，大規模刺激政策出台的可能性有所降低，但無論貨幣政策還是財政政策，都需要維持目前政策支持力度，以鞏固消費、地產、投資等領域的復甦趨勢。
總體來看，中國經濟仍然走在復甦軌道上。中國即將迎來「五一」黃金周，「報復性」消費反彈可期。
黃翔
