自從11月上旬以來，港元相對美元持續上升，並一度升至7.7617，為2021年6月以來最高。
港滙為何大幅反彈？筆者認為背後的原因主要有兩個。
第一，中國内地及香港陸續放寬防疫措施及入境限制措施，令風險情緒改善。首先，風險情緒改善，加上市場對美國聯儲局放慢加息的預期，令美元指數由9月底的高位下跌超過9%。其次，受惠於中港兩地放寬防疫措施的利好消息，以及不斷改善的風險情緒，恒生指數較10月底及11月底的低位分別上升超過30%和超過15%。與此同時，香港股市的成交量明顯增加，並一度創5月以來最高。
港元利率較美元更吸引
第二，利率因素令港元比美元更加吸引。除了上述的股市反彈帶來港元需求之外，年結效應及套息交易（沽低息美元及買高息港元，或者是平盤早前買美元沽港元的倉位）亦推高港元需求。至於港元供應方面，銀行體系總結餘早前減少至低於1000億港元的水平，且銀行之間港元流動性的分布不均。在此情況下，需求的上升，令港元流動性日益緊張。港元拆息隨即急速上升（例如一個月港元拆息，在不足一個月的時間内上升超過200個基點）。相反，市場對聯儲局放慢加息的預期，令美元短端利率升勢放緩。因此，所有期限的港元拆息皆高於同期的美元拆息（1個月港美拆息差距一度達到2020年5月以來最大的86個基點），同時所有期限的美元/港元遠期掉期點子皆升至溢價水平。
然而，無論是港股還是人民幣，近期的反彈已經反映了上述的利好因素。換言之，股市相關的港元需求未必持續增加。
套息交易稍後或轉買美元
除此之外，年結相關的港元需求，亦可能在年底過後逐漸消退。若然如此，港元拆息可能逐漸回落，畢竟銀行體系總結餘自從11月初以來，已經維持在960億港元的水平不變，而這個規模並不算太少。與此同時，隨着聯儲局在12月和明年第一季進一步加息，美元拆息可能逐漸上升。在此情況下，港元拆息可能再次跌低於美元拆息，而美元/港元遠期掉期點子亦可能重新回到貼水水平。屆時，套息交易可能再次轉為買高息美元沽低息港元。
事實上，回顧2018至2019年時期，美元/港元亦曾經在2018年底明顯下跌，並跌至7.75至7.80的區間，惟2019年初美元/港元再次觸及7.85。筆者認為在聯儲局加息周期未完待續，且明年下半年未必如市場預期般減息的情況下，短端港元拆息（例如1個月拆息）料不會持續高於美元拆息。因此，港元亦未必能夠延續強勁的走勢，比起觸及7.75，相對美元回到7.80至7.85區間的機會更大。
李若凡
