過去幾星期可謂多事之秋，令市場擔心全球經濟會否再次經歷1970年代時的滯脹。由於外界對增長放緩的憂慮升溫，導致債券孳息率下降，且令孳息率曲線的形態趨向平坦。10年期與2年期美國國庫券孳息率的差距，在3月第一周已收窄至24個基點，創下近兩年新低。然而，筆者認為大家與其擔心全球經濟是否走入滯脹，檢視不同地區的滯脹脈衝（Stagflationary Impulse）看來更加實際。
歐洲滯脹脈衝較大
雖然我們相信全球經濟徹底步入滯脹的機會不大，但是我們意識到最近發生的事情，將會產生滯脹脈衝，而不同地區所感受到的脈衝強度均有不同，一切視乎商業周期何時開始、現時的通脹水平，以及勞動市場狀況，這些因素將影響每個地區的增長與通脹格局。
在不少成熟市場，疫情已有減退跡象，而且防疫限制亦稍為放鬆，由於當地家庭財務狀況相對健康，加上勞動力市場緊張，預期消費者支出將會回升。
這些因素為能源價格的升浪帶來一定緩衝，但並不足以完全抵消影響。由於通脹上升和衰退風險較大，因此歐洲可能面臨較大的滯脹脈衝。能源成本上升對家庭支出的影響、企業活動或因不確定前景及失業率上升而減少，均是滯脹的成因。
美國亞洲前景較佳
美國通脹同樣高企，但其能源自給性較高，而且勞動市場較強。即使美國的就業增長放緩，但是目前對勞動力的需求偏高，對經濟活動的拖累亦較低。與此同時，亞洲的通脹相對偏低，區內經濟處於周期初段，增長前景亦較為理想。
我們在今年的經濟增長預測修訂中，亦反映了類似的地區差異。與去年同期相比，歐羅區今年第四季的增長預測已大幅下調至2.5%。與此同時，中國以外的新興亞洲市場，經濟增長預期則輕微下調至5.0%，而美國的增長預測減幅則最為輕微。
如果油價長期高企，經濟增長預測將有進一步下調風險。假如俄羅斯原有的石油供應，無法透過石油出口國組織增產、釋放戰略石油儲備，以及增加伊朗石油供應來填補，或將導致今年全球經濟增速下降3%至接近零增長。
美長期通脹仍穩定
至於通脹預期方面，雖然短期通脹預期已升至5%，不過長期通脹的預期則相當穩定，與聯儲局的目標其實相差不遠。
倘若經濟危機出現之時，政府能重申增加支出以支持經濟的意願，可能有助紓緩能源價格上升對家庭的影響，有助保障可支配支出及消費。讓各國央行可在疲弱的增長環境下，有更多空間應對通脹問題。
資產市場正就較低的增長前景、較高的通脹預期，甚至是滯脹風險而重新定價。與美國及亞洲相比，歐洲目前的滯脹脈衝最大，意味政策反應將出現變化。各國政府或加強財政支持，以免家庭受能源成本上升所影響。但在貨幣政策方面，除歐洲央行以外，各國央行將延續利率正常化進程。
市場不確定性料將持續，而這種環境要持續多久仍屬未知數，但是筆者建議大家應更着重平衡與分散的資產配置策略，而不是只着眼於政府債券等防守性資產之上。
周奐彤
