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2020年11月24日

Erik Norland 市場分析

Erik Norland: 中國增長謹慎復甦

在疫情之前,中國官方的數據顯示,中國經濟多年來穩定增長,按年增速在6.2%至7.5%之間,鮮有比普遍預期偏差超過0.1個百分點。現時這種情況已不復存在。10月19日的數據顯示,2020年第三季中國經濟增長4.9%。雖然數據比普遍預期低0.6個百分點,但相較第二季的3.2%和第一季的-6.8%,增長有所改善。年初迄今為止,全球第二大經濟體中國的整體增長,與2019年3個季度的同期相比僅增長0.7%,約為平常擴張速度的十分之一。

綜觀過去,該整體數據顯示了多個重要但易被忽視的趨勢,其中部分趨勢令人鼓舞,另一些則不然,包括:1)中國工業一直蓬勃發展,每年以8%至9%左右的速度擴張;2)相比之下,第三季整體按年增長僅為4.9%,意味中國服務業仍然停滯不前;3)債務水平正在飆升。2020年至今,家庭債務佔GDP的比例從55.8%上升至61.4%;非金融公司債務從150.3%上升至163.4%,公共部門債務從38.1%上升至44.4%。根據中國國家統計局和中國人民銀行的資料,中國的整體槓桿率已經從244.3%上升至269.2%;4)中國的進口強勁,但出口卻在減弱。

中國像不少地方K型復甦

總體而言,將GDP數據與其他數據結合而言,中國和世界上大部分國家一樣,正經歷K型復甦,即部分情況好轉,而另一部分則陷入困境。如同世界上其他地方,情況好轉的包括那些可以遙距辦公的群體。此外,中國的工業可能較其他地方表現更好,增長速度更接近以往情況。

K型經濟中陷入困境的部分幾乎包括所有其他群體:出口、必須親自到場工作的員工尤其是服務業,以及人口眾多的農民。總體而言,第三季GDP反映了服務業經濟尚未完全恢復正常。

經濟停滯致負債比率上升

債務部分的情況亦令人擔憂。2009年,債務遠低於現時的水平(佔GDP的140%),當時中國鼓勵企業投資資本項目,並在此過程中承擔大量債務,從而推動了經濟騰飛。今次債務上升的原因尚不清楚。中國人民銀行已略微放寬了貸款標準,但在減息方面卻沒有什麼作為。此外,中國的財政刺激力度遠不如世界其他國家【圖1】。債務佔GDP的比例可能增加的原因之一是分母停止擴張,而非分子迅速擴張。與2009年為點燃經濟增長而導致債務飆升不同,現時債務增長速度相當普通,但由於GDP增長已經停滯,比例卻在擴大。 

圖1:與歐洲、日本和美國相比,中國的財政支持措施力度不大

總體而言,這為中國經濟帶來隱患。隨着疫情在歐洲和北美的再次爆發,我們完全有理由認為,出口需求最少還將持續疲軟6個月,甚至更長時間。此外,中國國內經濟增長不平衡,而債務上升亦加劇了這種不平衡。但是,全球市場似乎並不太擔憂。或許是因為,商品價格與中國工業展示出了很強的相關性。

人幣續強看能否跨過挑戰

目前,人民幣兌美元及其他大多數新興市場貨幣的表現良好。這可能反映中國比其他大多數國家更早地重新開放經濟,以及許多國家繼續處於經濟困境【圖2】。儘管如此,人民幣能否持續走強可能取決於中國是否有能力在外部需求疲軟、國內服務業仍然受損,以及債務比率飆升的情況下保持增長。此外,如果以史為鑑,中國經濟的任何放緩亦會利淡商品價格,導致投資者逃向美元。相反,中國經濟的持續增長可能會像過去經常出現的情況那樣,提振商品價格和外幣。

圖2:自疫情爆發以來,離岸人民幣相對於其他新興市場貨幣一直保持強勢

Erik Norland

芝商所

高級經濟學家

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