目前我們認為問題不在於我們是否正面臨全球衰退，而在於衰退會持續多久，有多嚴重。從歷史上看，流行病對經濟增長的損害源於人們行為的改變：人們外出減少，消費降低，工作削減。總的來說，此前流行病期間這些行為上的變化導致了消費和產出的急劇下降。然而，人們對今次大流行病的反應不同：人們的規避行為不僅導致經濟增長放緩，而且世界各國政府的反應也將經濟放緩幅度放大到了歷史水平。邊境關閉、航班取消，在許多主要城市，除了必要的生意外，所有的業務都被關閉。這對經濟增長的影響怎麼強調都不過分，隨着大多數主要經濟體進行封鎖，世界似乎將迎來二戰以來最嚴重的衰退之一。
內地正常生活仍未恢復
從樂觀角度看，中國似乎走在了世界的前面。從大多數指標來看，在經歷了1月和2月歷史性的大幅衝擊之後，中國經濟正走向正常化。經濟急劇萎縮並不意外。隨着最糟糕的情況過去，現在還有兩個問題待解：第二季我們能看到多大程度的反彈？政府願意拿出多少刺激措施？中國能否承受得住全球經濟衰退，將取決於中國經濟在解除隔離措施後能以多快的速度恢復正常，以及政府在全球經濟急劇放緩之際能夠推出多大規模的刺激措施。
首先，經濟如何復甦？從用電量、交通運輸數據、房地產交易和復工統計等高頻數據來看，中國經濟活動已恢復到正常水平的70%左右，較幾周前大幅上升。大多數企業已逐漸重新營運，經濟正在復甦。
另一方面，許多限制性措施依舊存在。國際旅遊仍未解禁，對跨省跨市旅遊的隔離限制尚未解除。酒店和旅遊業仍然處於休克狀態。學校還未開學，電影院、體育館或活動設施等大型公共場所也沒有重新開放。不幸的是，目前還不清楚這種情況是否能在短期內得到改善。
中國復工世界仍在隔離
由於大多數主要經濟體的新冠肺炎病例都在增加，全球局勢可能還需要一段時間才能得到控制。在此之前，中國可能別無選擇，只能關閉邊境；出口仍將非常疲弱，甚至國內隔離和旅遊限制也可能比人們預期的時間都長得多。在這一環境下，儘管中國第二季經濟增長可能會比災難性的第一季有所改善，但按年增長率仍不太可能轉為正值。換句話說，以按年計算，至少在夏季到來之前中國可能會一直處於衰退之中。
正當中國復工復產之際，世界其他地區似乎正在踏入衰退。這就引出第二個問題：政府會拿出多少刺激措施應對？答案的第一部分是，儘管我們已經看到了一些措施，但在第二季內可能不會見到實際成效。目前仍在實施許多隔離措施，在經濟仍受到不同程度抑制的情況下，很難大幅增加信貸或政府支出。此外，由於刺激措施的實施不會早於4月或5月，從歷史上看，實際成效可能直至第三或第四季末才會出現（增加政府支出或提高信貸後通常需要兩個季度，實體經濟才會顯示出影響）。
政策空間面臨諸多限制
更重要的是，中國政府是否真的願意推出一項類似2008至2009年的大規模刺激計劃，目前尚不清楚。事實上，中國的政策空間面臨諸多限制：1）債務水平很高，中小銀行的資產負債表狀況仍然令人擔憂；2）房價仍然居高不下，人們擔心任何刺激措施都可能進一步加劇地產泡沫；3）大規模刺激通常會推高進口，而在出口疲弱的環境下，中國可能會面臨陷入經常賬赤字的風險，這是中國不願看到的事情；4）最後，或許也是最重要的一點是，中國的復甦是在世界其他地區陷入深度經濟萎縮之際，這給周期性恢復帶來了更多困難。
不過，中國社會上目前彌漫着一種自豪和解脫的氛圍，因為在最初的失誤之後，中國做到了迅速地「戰勝」病毒，這可能會減少實施大規模刺激政策的社會壓力。中國政府肯定希望刺激國內需求，但尚不完全清楚是否會出台一輪大規模的財政刺激措施。我們將密切關注全國人大會議、信貸增長資料和財政資料，以從中尋找跡象。
吳安瀾(Alex Wolf)
