2020年在若干大事下啟始，為市場增添不穩性。美伊衝突暫時升溫，加上目前中國新型冠狀病毒疫情擴散，均導致金價飆升。此外，瑞士法郎及日圓等貨幣近期於較高位交易，令投資者再次注意這些避風港。因此，我們正仔細審視黃金與避險貨幣瑞士法郎和日圓間歷來的密切關係。
當然，以避險貨幣對沖不穩定因素的效用難以單憑與黃金的聯動作評估，然而，正值的關聯無疑對這方面很重要。正如我們指出，在過去25年間，預期的正值關聯並未有一直持續。
相對日圓，瑞士法郎與黃金的關聯明顯稍為敏感。然而，有跡象表明儘管近年與日圓相關的模式有所增強，但瑞士法郎與黃金的關聯卻發生了重大的變化，甚至轉至負數。
央行干預變成新常態
我們該如何解釋這種關聯模式的重大轉變？瑞士央行和日本央行在管理滙率方面採取不同政策。在過去30年，日本央行僅在極少數情況下才干預外滙市場，而最近一次是在2011年，當發生歐羅危機和日本東北地震（當時日圓因大規模資產調回本國而飆升）之時。日本銀行的干預十分有力，而且出手快速短暫，基本上允許日圓浮動，因此日圓與黃金的關聯並未在更長時間內扭曲。
相反，自爆發歐羅危機以來，瑞士央行干預外滙市場便成為新常態，當時瑞士央行透過捍衞歐羅兌瑞士法郎1.20的下限，打擊瑞士法郎過度升值。此後，瑞士央行便定期大量買入外幣。滙率下限變成實際掛鈎，最終消除外滙波動性，從而迫使瑞士法郎與黃金的關聯一直處於負數區至2019年，並只有在2017至2018年間曾經暫停，在此期間，瑞士央行停止干預，關聯短暫正常化。因此，瑞士央行干預外滙嚴重扭曲了瑞士法郎與黃金的關聯，並限制了瑞士法郎作為對沖避險工具的效用。
美列瑞士滙率操縱國
然而，過去幾個月，瑞士法郎與黃金的關聯已趨正常化並恢復正值，這很可能反映相較過往容許外滙波動較強的數年，瑞士央行於2018至2019年間的干預較少。此外，近期的發展顯示，瑞士央行就管理滙率方面，可能會採取較為軟化的立場。瑞士重新被列入美國財政部的潛在貨幣操縱國監察名單，很可能限制其日後干預外滙的空間。我們相信，這應增加瑞士法郎的上升潛力，並恢復其與黃金的正值關聯及作為對沖措施的可行性。因此，瑞士法郎及日圓加上黃金，應可從中期市場不確定性升溫下受惠。
Claudio Wewel
