1月受中美貿易談判樂觀預期支持，人民幣突然啟動，對美元和一籃子貨幣加速升值。2月底美元/人民幣曾一度下探至6.6546低點。不過進入3月，人民幣失去升值動力，美元/人民幣進入窄幅盤整。圍繞在6.70上下200點拉鋸。
今年以來支持人民幣反彈主要有兩個因素，除了美元全球小幅回撤之外，更主要的是對中美達成貿易協議避免貿易戰進一步惡化的樂觀情緒。人民幣指數也回升到95上方，回到了去年7月以來的價格，收復了貿易戰爆發後的所有損失。但是在沒有進一步線索之前，市場也不敢單邊下注。短期內，預計美元/人民幣將繼續保持在目前的窄幅空間中盤整。
不過從中期來看，有兩個因素正在發生變化，可能成為未來支持人民幣震盪升值的主要動力。首先，近期全球央行紛紛轉向，鴿派預期佔據主導。3月市場最為關注的歐洲央行和美國聯儲局貨幣政策會議鴿聲嘹喨，寬鬆訊號超過市場預期。3月初歐洲央行在政策上作出了兩大調整，包括修正了前瞻性指引以及重啟了定向長期再融資操作（TLTRO）。其中前瞻性指引方面，歐洲央行表示在2019年底之前不會加息。而新一輪的TLTRO將從2019年9月開始，每季度一次，一直做到2021年3月旨在緩解歐羅區可能出現信用收緊的風險。
3月底的聯儲局會議也作出了兩個顯著轉變，第一點狀圖預測今年不再加息。第二，聯儲局縮表將顯著放緩，從5月開始減少縮表規模並在9月暫停。這也意味着聯儲局資產負債表規模年底將停留在3.7萬億美元以上，遠超過市場預期。
除了歐洲央行和聯儲局之外，市場對除了泰國央行之外的主要亞洲央行減息的預期也大幅上升。全球貨幣政策正在快速出現同質性。回顧2018年，除了美元升值和貿易戰之外，中國人民銀行在貿易戰爆發後率先加碼寬鬆貨幣政策，導致中美政策預期分化，成為人民幣2018年下半年貶值的主要驅動力之一。而此次隨着全球主要央行分別加入寬鬆陣營，去年束縛人民幣的政策分化因素已經消失。
其次，除了全球貨幣政策同化之外，資本流動也可能成為支持人民幣的另一個因素。短期內，資本流動較為均衡，1月銀行即期結售滙在連續6個月逆差之後，首次轉為順差，不過2月該數據再次變成逆差，除了有春節假日出國旅遊購滙需求較大之外，也顯示市場依然較為謹慎。
不過中期來看，筆者認為今年資本流入中國是大概率事件。從國際局勢來看，歐洲央行提供新的流動性支持以及聯儲局提早停止縮表，將為市場提供額外的流動性，這或許將重新鼓勵套息交易，並驅動資金回流包括中國在內的收益較高的新興市場國家。此外，隨着中國股票和債券紛紛加入國際重要指數，預計也將吸引更多外資配置盤的流入。
譬如此次MSCI增大人民幣計價的中國A股在其主要指數的權重就超出了預期。除了納入大盤股之外，此次還將納入中盤股以及創業版。一共有253家大盤股、167家中盤股以及27家創業版股票將被加入指數。筆者預計此次調整或許會吸引超過額外600億美元配置資金流入中國。而4月開始將有363只中國債券被納入彭博巴克萊全球綜合指數，也將在未來幾年陸續吸引千億美元規模的配置資金流入。
總體來看，全球央行政策分化收窄以及流動性放寬後套息交易回流，加上中國金融市場進一步開放，有望在全球經濟放緩的背景下對人民幣形成支持。但是人民幣的小幅升值可能是震盪的，震盪的原因主要來自於對基本面看法的差異。未來中國經濟是否能在短期內找到階段性底部或許是市場需要關注的重要地方。
謝棟銘
