繼上月底二十國集團峰會之後，投資者仍然懷疑，談判是否將進展得足夠順利，以至於能夠避免關稅升級。市場脈搏對貿易緊張局勢仍然非常敏感，中美貿易談判的起起落落嚴重影響處於高位的波動性。目前看來，明年初全球經濟遭遇破壞性打擊的風險已經得以避免。市場關注焦點仍是美國孳息曲線倒掛，這通常被視為是未來經濟衰退的訊號。然而我們認為，鑑於多數經濟體的勞動力市場依然強勁，且全球經濟和金融脆弱性受限，因此下行風險非常有限。
圖：瑞信全球風險偏好指數與VIX波動率指數對比──儘管VIX波動率高企，但市場情緒趨於走高。
最終結果暫難確定
美國總統特朗普和國家主席習近平在阿根廷布宜諾斯艾利斯的會議，促使人民幣略微呈現釋放式反彈。然而，經過最初的起浪之後，對已宣布的內容進行進一步審視後，明顯發現很多事情離最終決定仍存在一定距離。在這樣的背景下，我們對人民幣維持謹慎可能是明智的。然而，中國股票仍然獲得以下支撐：具吸引力的估值、具備彈性的盈利前景，以及政策對經濟的強勁支持。
誠然，中美貿易是很多爭端的複雜結合，僅能通過一系列不同時間框架來解決。近期而言，雙方的確就其分歧達成某種形式的解決方案；究竟這能否證明會持久則是另一個問題。美國方面，之前報道的未售出的大豆和其他農作物堆積如山，可能是白宮新聞發布會煞費苦心強調以下事實的原因：中國同意「立即開始購買我們的農民生產的農產品」。新聞報道稱，如果到明年3月仍未售出，這些未銷售農作物中的大部分將不得不被沖銷。
明年3月人大會議
對中國而言，避免將對美國價值2000億美元出口商品的關稅稅率，從10%上調至25%，可能是其主要短期目標。然而，中國也有重要的年度立法活動，即定於2019年3月5日召開的全國人民代表大會，屆時達成一項協定將是一項權宜之計。
如果到為期90天的停戰期結束時，能夠達成某種令雙方滿意的協定，也不會完全令人感到意外。儘管近期這將在某種程度上支持人民幣，但仍有充分理由相信，美元兌人民幣滙率或許並無過大潛在下行空間。第一個需要注意的事情是，現行已經宣布的關稅可能保持不變。這相當於平均關稅稅率6.5%。值得留意的是，人民幣兌美元滙率從6月的6.40（實施首輪關稅之前）一路貶值6.5%至6.85，而這正是我們目前面對的滙率。
此外，任何協議均至少在最初可能要求中國作出重大付出，以降低中美之間的「貿易失衡」。白宮聲明稱，中國將被要求「從美國購買尚未達成共識，但數額非常巨大的農產品、能源、工業品和其他產品」。儘管這可能從其他國家進口類似商品為代價，但仍然可能導致該國總貿易平衡惡化。
人幣風險並未降低
此外，無論是否明確聲明，儘管達成協定，事情可能並未結束。極有可能的是，任何簽署的協議都將包含一項對固定時間間隔更新的要求。其他細節上，例如對知識產權保護的執行體系，以及避免被迫技術轉讓，也可能導致貿易緊張局勢隨時再度點燃。
最後，鑑於中國經常賬順差僅約佔國內生產總值的0.3%，因此通過系統實施的寬鬆財政和貨幣政策可能最終令人民幣承壓。
具體而言，鑑於人民幣面臨的風險並未實質性地降低，我們有充分理由採取謹慎態度。
伍澤恩 (John Woods)
