「按兵不動」是近幾個月市場最慣常形容環球各央行議息結果的成語。現在當央行不加息、不減息、不加大量寬規模、不延長買資產限期、不縮減買債規模、不停止買債等，而採取觀望態度時，市場人士都慣用央行「按兵不動」來概括央行決定，令人一看就知央行維持原有貨幣政策。
講到用兵，傳統上央行用利率作「兵」，即加息或減息調整社會上的信貸量。由於美國聯儲局於2008年啟動買國債的量化寬鬆，被視為一路奇兵，以水浸金融市場，倒逼風險資產投資意欲，令股、房價上升，帶領美國脫離衰退。
《孫子兵法》虛實篇中有云：「兵無常勢，水無常形，能因敵變化而取勝者，謂之神」。美國QE得勝，原因是當時的敵人只是壓縮了的資產價格，而且2008年奧巴馬當選後於翌年2月立刻推出7870億美元的經濟刺激方案，其中7200億美元用於首3年，兵分三路，減稅、提升社會保障及大量增加政府基建，將低迷的房市、股市托起。因此，究竟是美國政府運用刺激政策得宜是神，還是聯儲局大量放水是神，真的不得而知。不過此後，美國聯儲被「神」化，其他央行於其後數年爭相效法，量寬買債、負利率，甚至買股票，非傳統貨幣政策層出不窮，但因為環球資產價格已經彈升，敵人已經變了，但央行沒變，「兵不厭詐」，因此今年初日本央行推出負利率後，日圓不跌反升，且上升速度驚人，可見央行其實並非「神」。
輕貿易重內需成趨勢
聯儲局既不是神，歐、日央行當然只是凡人。歐洲買債的初衷是對付歐債危機，刻意壓低歐豬國的國債孳息，但要師出有名，因此借用「量寬」為名，托市為實，打擊炒家，意大利及西班牙10年期國債孳息現在分別為2%及1.57%，比2011年高位低出5.2%及6%，歐豬國國債孳息率已經低於他們應該付的利息，歐洲央行再買債其實亳無積極作用。日本央行2013年啟動的量寬，將日圓兌美元推低最多達36%，備受推崇，其實日圓下跌，並非央行的功力，而是「安倍經濟學」的效應及環球避險情緒消失的結果而已。
推低本幣滙價是寬鬆貨幣政策常見的效果，但競爭性貶值只有短期功效，只適用於出口佔經濟結構大的國家，而且會引來報復。隨着美國大選後美國聯儲局將加息，貨幣戰爭已接近尾聲，明年小心各央行「鳴金收兵」。在各國民粹主義開始高升的今天，在商品外貿爭逐似乎不合時宜，輕貿易、重內需會是趨勢。因此，各國相繼推出財政刺激方案已是絕無懸念。
中國最有能力推財策
當「跟着央行走賺錢」的簡易方程式失效後，市場就轉移焦點至那個國家政府仍有實力及意願去推動積極財政政策。上半年，筆者首推亞洲新興市場股、債，就是因為亞洲各國是有條件、有意願及有膽量運用財政刺激。美國大選前，筆者認為財政政策是特朗普政策中重中之重，他當選不是真「黑天鵝」，其後美股的上升印證了此點。
各國推行積極財策的空間取決於政府的穩定性及現行債務負擔。以政府穩定性而論，中國居首位、美國次之、日本中庸，最差是歐洲。政府國債佔GDP比例最惡劣者是日本，歐洲次之，美國暫時穩定，中國最佳。日本雖然國債水平高，但海外資產亦多，高於5萬億美元，而且國債九成半由日本人持有，財策仍有餘力。不過，總括而言，中國最有實力推行積極財政刺激。
滬深300升勢可持續
9月中，筆者估計中國A股受積極財政政策支持可追落後（見9月13日「中國A股是時候接力」一文），滬深300指數至今上升9%，實在並非只是「深港通」通車的「膝蓋反應」。10月份，中國企業利潤上升9.8%，出廠價格於9月份亦已脫離54個月的負增長，10月份續上升1.2%。中國擺脫通縮，而且最近資金是從金融資產轉移至實體經濟當中，是好兆頭。滬深300指數現時16倍的市盈率仍比過去10年平均的19倍低得多，因此，筆者認為，有積極財策支持下，中國基本面的進步及去槓桿的成效，支持滬深300指數繼續上升。
王良享
