筆者上星期到美國公幹，返港之時剛好遇上聯儲局議息，結果一如市場預料，聯儲局將維持零至0.25厘的利率不變。聯儲局於會後表示，預期今年美國通脹溫和上升，而今年國內生產總值（GDP）增長率則由2.2%調低至2%，因此市場預期7月份加息機會不大。
早前與公司首席經濟師討論有關息口走勢，雖然聯儲局去年底開始加息，目前全球央行利率仍接近歷史低位，歐羅區、日本、瑞士、瑞典及丹麥的主要利率甚至降至負水平。歐洲央行、日本央行和瑞典央行仍擴大其量化寬鬆政策的規模，藉此向市場注入更多流動性。自金融危機以來，全球央行一直推行貨幣寬鬆措施支持經濟，是否意味着貨幣政策過於寬鬆？
全球經濟增長無疑持續放緩，不過近期數據反映，已發展市場的經濟增長將接近其潛在水平，而新興市場亦初步錄得正面的經濟數據。更重要的是，新興市場的資金流出情況有改善跡象。由於西方國家一直認為，新興市場對其經濟造成間接影響，新興市場經濟改善，相信有助紓緩西方國家進一步放寬貨幣政策，或推遲進行政策正常化的壓力。
單靠貨幣政策難增生產力
受到近期油價回升支持，目前通脹情況較年初有所改善。全球核心通脹維持在約2%水平，接近十年來的高位。有關趨勢亦反映受生產力趨勢疲弱影響，整體供應增長出現放緩。雖然當局可透過貨幣政策嘗試刺激投資開支，單靠這些刺激措施提升生產力似乎難獲保證。
若超寬鬆貨幣政策持續太久，或對金融市場不穩帶來風險。原因之一是，超寬鬆政策對銀行業帶來不利影響，特別是當銀行無法將負利率轉嫁至零售客戶存款利率，將削弱銀行業的盈利表現。再者，寬鬆貨幣政策或會形成新的過度信貸潮。隨着全球資金流動性上升，這些寬鬆措施會逐步影響其他市場。從過往數字可見，自2008年起全球非金融信貸顯著增加，特別是新興市場，其後影響已發展經濟體亦出現這個情況。
寬鬆政策長遠帶來隱憂
投資者可能會問：這個發展是否歸咎於寬鬆貨幣政策？回顧過去30年，主要央行的政策利率經常低於所謂的「中性」水平。自上世紀八十年代中期，全球實質國內生產總值平均每年增長3.5%，經濟活動仍表現穩健，而全球信貸熱潮亦逐漸冷卻。
筆者認為，這並不代表新一輪金融風暴迫在眉睫；觀乎中國超過3萬億美元的外滙儲備，應足以抵禦大型的金融系統波動。不過，全球多個市場的信貸增長過高，尤其是新興市場，似乎為長遠增長前景帶來隱憂。
對於未來可能加推的刺激措施，投資者應持觀望態度，因為單憑貨幣刺激措施並不能帶動資產價格上升。對於長線投資者來說，合理的估值及穩定健康的增長前景，才是重要的投資決定因素。
潘裕翰
