自2022年10月以來，美國息率預期及債券收益率均在較廣的區間內大幅橫行，並在多次減息和延長高政策利率間不斷交替。至於聯儲局目前的貨幣政策立場，是否足以將通脹率降至維持於2%水平，則成為市場持續面對的問題。
儘管受到風險資產表現大力影響，但金融形勢指數（Financial Condition Index，FCI）仍是衡量一個經濟體中貨幣緊縮程度的有效指標。就美國而言，我們以聯儲局的「金融脈衝成長指數」（FCI-G）指數作為參考，其回顧期為1年和3年。這些指數旨在衡量當前的緊縮程度，以及衡量於未來12個月會對美國國內生產總值（GDP）增長構成逆風還是順風影響。
製造業似已觸底準備復甦
美國近期的經濟數據顯示，貨幣政策可能不如先前預期般緊縮。製造業似乎已到底並準備復甦，前瞻性指標普遍亦指向周期性改善。同時，資深核貸人員意見調查報告（SLOOS）顯示，融資情況正在改善。有趣的是，這一切都發生在市場仍處於政策利率高峰，及長期美國國債收益率較最高位僅低約40個基點之時。根據聯儲局12個月回顧期的FCI顯示，主要受信貸息差收窄、股市上升及美元仍然疲弱所推動，財務狀況似乎確實相對寬鬆，而評估過去3年有關變數發展的FCI，亦未有顯示政策立場過度緊縮。雖然實際利率較3年前低位高400個基點，但經濟及風險市場於過去12個月的表現尤其理想。這反映美國經濟至今仍能承受較高的利率，而不會受到太大影響。
通脹減緩進程遇阻
最新的消費者物價指數（CPI）顯示，美國的通脹減緩進程遇到阻礙。事實上，核心服務通脹（core services inflation）在過去數月已加速上升，顯示需求仍過於強勁，無法將通脹降至維持2%水平。因此，金融狀況似乎需要進一步收緊，以減緩需求至足以持續降低通脹，而要達到此目標的最有效方法，是提高長期實際收益率。
自年初以來，利率市場已消化未來12個月相等於100個基點的減息消息，並將長期實際收益率推高約50個基點。當前的設定令人聯想起2023年第三季的情況，當時，由於第三季增長意外加速急升，致使實際長期收益率上升100個基點。因此，標準普爾500指數在7月至10月底下跌約10%，而以5年信貸違約互換（credit default swaps）計算的高收益風險溢價，則擴大120個基點。只有當較高實際收益率對風險資產構成重大影響時，固定收益投資者才會放心，從而令債券大幅反彈向上。
類似去年第三季情況或再現
最近，長期實際收益率上升已開始影響風險市場，信貸息差已開始由低位擴大，同時股市亦脫離高位，而美元貿易加權亦已開始再次上升，上述都是財務狀況的主要短期驅動因素，預示未來狀況將更加緊張。我們預計，與去年第三季類同的情況，將在未來數周或數月再次出現。儘管已接近具吸引力的入市水平，但我們將留意風險市場會否出現更多明顯的弱勢，作為入市美國國債的時機。
Karsten Junius
