中國第一季國內生產總值按年增長5.3%，或按季增長1.6%，超出市場預期及我們預測的按季增長1.5%。淨出口對有關增長的貢獻轉趨正面。雖然固定資本形成總額的貢獻有所下降，但製造業固定資產投資增長按年上升至10%。年初至今，房地產投資仍為負增長，按年-10%。上述的增長動力組合與我們的預期一致，即經濟由出口主導，而房地產投資則又一年呈負增長。然而，3月份數據顯示，各項指標活動較1月、2月時的高位有所放緩。
企業降價競爭輸出通縮
價格走勢持續疲弱令人擔憂。國內生產總值平減指數已維持負增長達一年之久，而名義國內生產總值增長，與實際國內生產總值增長之間的差距，亦已擴大至超過1個百分點。雖然3月份消費物價通脹基本持平，但生產物價通脹仍為負數。生產物價指數（PPI）通縮，部分可歸因於商品價格下跌，但PPI亦有可能隨油價上漲而逆轉。房地產市場低迷是另一個重要推動因素，因此建築材料價格持續大幅下跌亦不足為奇。然而，國內需求疲弱，以及生產商之間的激烈競爭，同樣導致其他工業品價格下跌。由於各間企業均以降價為代價以提高出口量，因此通貨緊縮繼續散播至世界其他地區。
優先考慮去槓桿非投資
通貨緊縮意味企業利潤下降，以及勞動力需求可能減少。儘管3月份失業率改善0.1個百分點，但去年第四季的調查指標顯示，收入及就業預期有所減弱。就業前景的不確定性，已從第一季家庭儲蓄增長向上反映出來，並可能限制今年的消費增長。此情況與2023年第四季家庭消費及儲蓄趨勢調查的結果一致，有61%受訪者計劃增加儲蓄（2023年第一季的調查結果為58%)。通貨緊縮亦令負債實體，包括家庭、企業及地方政府，更難償還債務，因此，他們多會優先考慮去槓桿（deleveraging）而非投資。
我們預期出口將在今年餘下時間繼續推動經濟，並在無需採取更多一般性財政刺激措施的情況下，實現政府估計約5%的增長目標。美國經濟的復原力以及全球製造業周期回升，為中國擴大製造業產品出口市場份額方面帶來良機。儘管美國和歐盟都對中國傾銷問題表示擔憂，但我們預計要到明年方會推行一些有效的貿易限制。
讓殭屍企業退場解通縮
政府需進一步加大政策力度，方能令經濟擺脫通貨緊縮。除了透過社會支出及稅務改革支持需求外，政府亦需採取政策措施支持供應方。依靠國家支持及銀行貸款維生的「殭屍企業」（zombie firms）持續錄得虧損，是導致通貨緊縮的部分原因。因此，迅速解決這些「殭屍企業」有助緩解通縮問題。即使行業中出現一些產能過剩的製造商，如太陽能充電板，它們或不符合「殭屍企業」的標準（中國國務院將「殭屍企業」定義為錄得3年虧損，並依靠國家支持維生的企業)，但激烈的競爭最終將令當中一些企業無法生存。確保這些企業能退出市場，將有助緩解產能過剩及通縮的問題。
Karsten Junius
