解讀中國的政策訊號時，「基調」是非常重要的一環。7月24日中共中央政治局會議釋出的基調，標誌着一個重要轉折點，會議明確指出，在重點領域需要推出更多支持措施。這表明政策已從4月會議上的觀望立場，轉向積極寬鬆，但刺激措施的細節和時點尚不明朗。我們認為，未來幾周的政策行動，對於維持經濟復甦和股票漲勢至關重要。
政策內容和及時性更重要
我們認為，支持政策的內容和及時實施，比規模更加重要。事實上，傳統的槓桿驅動經濟增長的效果，已迅速減弱，在過去5個季度中，每5美元的信貸增長僅帶來1美元的GDP增長。
令人鼓舞的是，決策層強調需要採取更多措施，以防範化解重點領域的風險，包括房地產、民營範疇和地方政府債務等，並可能綜合應用周期性措施和結構性政策工具。地方政府和主要部委也迅速跟進政治局會議的積極論調，承諾將及時採取行動。如果各部門能夠協調一致，將有利於解決短期內增長面臨的挑戰，同時為實施長期改革爭取時間。
聚焦短期和長期重點議題
為重振短期經濟增長，房地產行業措施可能最具影響力。值得注意的是，此次政治局會議是自2021年12月以來首次未提「房住不炒」，這為住房政策最嚴格的一二線城市放寬限購限貸開啟了大門。
從歷史上看，一線城市的房地產復甦，對於穩定中國整體房地產市場情緒至關重要，儘管其僅佔全國房地產銷售額不到5%。隨着房地產風險從過熱轉為過度降溫【圖】，當務之急顯然是遏制疲軟的房地產對家庭財富的負面效應，並提振信心。
與此同時，政治局會議強調要「活躍資本市場」，並將穩就業提升至戰略高度。具體而言，政府表示將切實優化民營企業發展環境，因其在經濟中發揮着重要作用。
我們認為，正如最近在北京和杭州所見，進一步加強地方政府與大型科技公司之間的聯繫，以及恢復商業交易，對於提振民營企業信心，以及提升青年就業率至關重要。對企業擴張以及在海內外上市的明確支持，將是下一步重點。
推方案緩地方政府債風險
另一個積極因素是政治局會議強調要制定實施「一籃子化債方案」，以化解地方政府債務風險，雖然細節有待公布，但這依然意味未來去槓桿壓力將下降，更多全面的解決方案將浮出水面。
在地方財政因疫情和房地產低迷而受到削弱的情況下，這一點尤為重要。官方統計顯示，截至2022年底地方政府債務規模達35萬億元人民幣（佔中國名義GDP的29%），而瑞銀估計地方政府融資平台債務（城投債）規模達59萬億元人民幣（佔GDP的49%），城投平台是為增加預算外融資而設立，通常用於基礎設施投資。
為政策舉措布局
然而，政策力度一再低於預期，令投資者不太願意對籠統的承諾作出太大反應，還需要見到具體政策迅速落實。我們預計，未來幾周將有切實可行的措施推出，從而提振低迷的市場情緒和股市估值。經濟增長和投資者信心改善將產生乘數效應，進而在未來幾個月推動企業盈利提高。
我們建議採取槓鈴策略進行布局：一方面持有消費、互聯網、材料和工業等穩增長政策受惠板塊，另一方面持有防禦性板塊或利潤具韌性的公司，以降低倘若政策力度不及預期帶來的影響。
陳敏蘭
