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2021年5月27日

Ben Johnson ETF

Ben Johnson: 所有好投資都是價值投資

本文的第一部分敍述了價值型投資策略在過去數年的起落。在本部分,我們繼續探討價值型投資策略有否捲土重來。

捲土重來是假象

價值型股票雖見反彈,惟此刻討論價值股全面捲土重來仍然言之尚早。由2020年9月1日至2021年4月11日期間,羅素3000價值指數(Russell 3000 Value Index)升幅為30.52%,而羅素3000增長指數(Russell 3000 Growth Index)回報則相對溫和,上升14.39%。期內金融、工業及資訊科技行業廣受青睞,解釋價值基準指數表現較佳的原因。在全球多個地區封城抗疫一年後,環球經濟逐漸重啟,多隻價值型股票包括摩根大通(JPM)、迪士尼(DIS)及埃克森美孚(XOM)皆受惠於此,股價表現向好。

另外,全球經濟逐漸恢復正常,價值型股票的基本因素強勁,部分投資者預視價值型股票升勢未止,同時有其他投資者憂慮目前市場只在經歷逆勢反彈(junk rally)。以Invesco S&P 500 High Beta ETF(SPHB)的表現為例,該基金投資於標普500指數中對市場走勢最敏感的100隻股票,亦即是低質素的代名詞。事實上,相對於追蹤標普500指數的基金而言,這隻交易所買賣基金(ETF)在多項質素指標上表現較差。由2020年9月1日至2021年4月11日期間,SPHB的表現比iShares Core S&P 500 ETF(IVV)高出34個百分點。質素次等的股票回報卻高於平均水平。對於價值型股票可捲土重來是假象的說法,或許有一定根據。

所有股票投資價值已大幅收窄

價值型股票的升勢能否延續仍屬未知之數。由4月初至11日止,增長型股票已收復部分失地。由此可清晰看到價值型股票是否仍有投資價值。【圖】展示一眾代表美國及環球已發展國家股票的ETF的價格/公允價值比率。

不論如何界定計算範圍,美股市場估值明顯過高。截至2021年4月9日收市為止,3隻ETF:iShares Core S&P Total U.S. Stock Market ETF(ITOT)、iShares Russell 1000 Value ETF(IWD)及iShares Russell 1000 Growth ETF(IWF)的交易價格均遠高於各自的公允價值。儘管IWD的價格/公允價值比率僅是相對低於IWF。在以上的6隻ETF中,只有iShares MSCI EAFE Value ETF(EFV)目前市場價格較其估計公允價值為低,但折讓幅度輕微。

即使價值型股票尚有投資價值,投資者仍須精挑細選。綜合以上所述,加入晨星估計公允價值作量度,不論是價值型或增長型股票,目前幾乎所有股票的投資價值已大幅收窄。

所有好投資都是價值投資

面對多年表現遜色,不少投資者會問究竟價值型股票是否值得投資。任何成功的投資策略都會面對表現低迷的考驗。價值型股票近期回勇,這輪反彈的時期和幅度雖強,但不能作為市場前景和方向的指標。我們唯一可以肯定的是,市場環境確實一直在變。

投資者可以從羅素價值指數及增長指數(Russell value and growth indexes)的長期表現中汲取教訓。由1978年12月成立以來,至2021年4月11日為止,價值指數每年增長12.09%,而增長指數的按年升幅則為12.11%。從表面判斷,兩者的回報大致相同。已故的領航投資(Vanguard)創辦人Jack Bogle也曾發表類似的看法,認為領航旗下首隻價值型及增長型指數基金也有類似的情況。當然,兩個投資風格上述的相若回報,當中經歷漫長的時間和一定的波幅,而出入市時機對回報亦有極大影響。

結論是,當投資年期達一定長度,投資於價值型與增長型股票就如硬幣的兩面。目前價值型股票可能或未必廉宜,增長型股票的高倍數估值亦然。正如巴郡副主席蒙格(Charlie Munger)所言:「所有好的投資都是價值投資。」投資者不應猜測投資勝算,每隔一段時間就在價值型及增長型投資之間換倉,相反應該考慮投資於整體股票市場指數基金。

(二之二)

Ben Johnson

Morningstar

被動式策略研究總監

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