近期，市場討論最多的莫過於美國長債孳息的上漲。繼澳洲央行增加買債規模控制孳息曲線之後，歐洲央行、日本央行和紐央行也相繼發聲。具體而言，歐洲央行管委成員Francois Villeroy de Galhau表示必須應對債息的任何不合理上漲。紐央行助理行長Christian Hawkesby稱正在密切關注市場，並指該央行有能力調整每周買債規模。而美國聯儲局理事Lael Brainard亦表示近期債市走勢引起其關注。因此，債市動盪一度緩和，致風險偏好回升，從而導致美元回落。
儲局等沒實際行動
然而，除了澳洲央行之外，其他主要央行尤其是聯儲局至今尚未採取任何實際行動。上周四，聯儲局主席鮑威爾雖指債市波動引起關注，但並沒有透露任何控制長債孳息的意向，引發又一輪長債抛售潮。其中，10年期美債孳息反覆突破1.6厘的水平。
上期專欄筆者提到長債孳息主要受經濟和通脹預期影響。在美國國會即將通過1.9萬億美元經濟刺激計劃，同時疫苗持續推廣的情況下，市場難免預期美國經濟可能顯著復甦。而最新公布的美國2月非農就業數據表現超乎預期，亦增强了這種預期。
除此之外，通脹預期也是近期長債孳息上升的推動力之一。具體而言，2月ISM製造業和非製造業指數的原材料價格支付指數創2008年以來新高。OPEC+關於4月份維持產量大致不變，以及沙地繼續自願減產的意外決定，帶動油價進一步上升，從而强化再通脹預期。反映美國通脹預期的5年期盈虧平衡通脹率上升至2008年以來高位。
不願高估通脹壓力
然而，聯儲局主席和美國財長均淡化通脹飆升的風險。首先，盈虧平衡通脹率主要反映的是油價等大宗商品價格上漲及基數效應可能造成的通脹壓力，並不具備預告通脹持續與否的功能。因此，投資者或無需過度解讀這個指標。其次，商品通脹和服務通脹是兩回事。疫情爆發之前，美國失業率跌至接近50年來最低，但受全球化和科技發展的影響，聯儲局關注的核心PCE並未能升至2%的目標水平。目前失業狀況仍然嚴峻（聯儲局官員和美國財長皆指出計及退出勞動力市場的人口，失業率實際上應該是10%），且工資增速緩慢，即使商品價格上升，亦未必能夠推升最終消費品價格。疫情爆發期間，科技方面的發展加速，亦可能限制長遠工資增長空間。因此，聯儲局更傾向不高估通脹壓力，以免重演2013年的縮減恐慌。
總括而言，由於通脹預期對美國長債孳息上升的影響未必可持續（或長息上升主要源於市場對經濟增强的預期），聯儲局目前並沒有收緊貨幣政策的意向。當然，該央行主動壓低長債孳息的可能性亦不大，因為在經濟前景漸趨明朗的情況下，無論是扭轉操作還是孳息曲線控制措施，均可能通過影響貨幣供應而進一步推升通脹預期，結果適得其反。
美元指數90上方整固
換言之，短期内聯儲局可能繼續按兵不動。在此情況下，除非數據幫助扭轉市場對經濟復甦和通脹持續飆升的預期，否則長期債息或高位徘徊，從而令風險資產和市場情緒持續波動。這加上經濟和利率方面的相對優勢，可能支持美元指數在90上方整固。然而，在全球流動性充裕及經濟前景改善的大環境下，避險情緒料難維持。因此，中期而言，美元能否進一步向上，還需取決於美國能否延續經濟和實際孳息率的相對優勢。
李若凡
