4月12日，美元兌港元觸及7.85，為2005年金管局採用7.75至7.85的交易區間以來首次。自此以來，金管局共買入1034億港元以捍衞聯滙制度，從而導致衡量銀行業流動性的指標──總結餘下降57.5%至763.5億港元。在流動性收縮的背景下，大型IPO接踵而至，再加上一些季節性因素，帶動港元拆息穩步向上。其中1個月港元拆息由4月12日的0.79厘，大幅上升至9月27日的十年新高2.27厘。
隨着港元資金抽緊，加上2006年以來香港首次加息的預期高漲，令市場擔憂港美息差收窄，投資者集中平倉及止損港元沽盤，致港元於9月21日錄得2003年以來最大升幅。惟升勢未能持續。
套息交易再度回歸
事實上，目前銀行業總結餘（763.5億港元）仍遠高於1997至2007年期間的平均值45億港元。在流動性保持充裕的背景下，隨着各大銀行先後公布上調存貸款利率，市場對短期内港美息差進一步收窄的擔憂顯著降溫。而過了國慶假期及季末後，港元流動性也有所改善，其中1個月港元拆息於10月2日大幅下滑25個基點至1.98厘。因此，套息交易再度回歸，令港元回吐9月底錄得的部分升幅。
展望未來，若年底香港加息預期升溫，加上年結效應，或使港元拆息刷新9月高位，並帶動港元再度反彈。然而，短期内，筆者仍認為美元／港元難以站穩在7.80下方，大部分時間更可能徘徊在7.83至7.85區間内。
港元反彈或屬短暫
具體而言，在香港經濟基本面保持穩健的情況下，除非全球主要央行同步收水，加劇資金流出新興市場的速度，否則港元流動性料不會顯著縮減。相對充裕的流動性料限制港元拆息的上升壓力。相反，美國聯儲局今年之内將再加息一次，而明年則預計加息3次。同時，聯儲局持續縮減資產負債表，這意味着美元拆息將逐漸上升。整體而言，短期内，港美拆息料不會大幅收窄，而套息交易也不會完全退場，因此任何港元反彈可能只屬短暫性。
港美息差終將收窄
儘管如此，筆者依然認為，市場無需過度擔憂金管局會耗盡資金捍衞聯滙制度。根據金管局數據顯示，截至9月底，香港貨幣基礎達到約1.61萬億港元（2055億美元），當中包括764億港元總結餘、10541億港元未償還外滙基金票據及債券、4689億港元的負債證明書，以及127億港元流通紙幣和硬幣。此規模遠高於2007年末的貨幣基礎3206億港元，且背後有足夠的高流動性資產（如短期美債）作支撐。另外，截至8月底，香港外滙儲備達到4249億美元，超過貨幣基礎的兩倍，相當於流動貨幣約7倍，或港元貨幣供應M3約46%，這遠超2008年以來流入香港的熱錢1300億美元。
若套息交易及熱錢流出，導致銀行業總結餘跌至100億至200億港元左右，金管局可能選擇不續作到期的外滙基金票據，以釋放流動性。同時銀行也能夠貼現外滙基金票據以獲取流動性。隨着貨幣基礎逐漸收縮，港元終將收窄與美元之間的息差，而港元也將告別弱勢。
李若凡
