「港股通」，即南向交易（從中國內地到香港）自2014年「滬港通」開通以來逐漸升溫。隨着2016年12月「深港通」正式通車，南向交易得到進一步提振。「深港通」取消了總額度限制，南向交易每日淨買入額度也加倍，從105億元人民幣增加至210億元人民幣。今年以來「港股通」投資者佔香港股市成交量的9%。目前「港股通」投資者持有逾700億美元的香港上市股票，佔互聯互通機制下標的股票自由流通總市值的4%。
在機構投資者廣泛參與、人民幣面臨貶值壓力，以及內地A股與離岸股票存在估值差異的背景下，南向資金還將長期持續流入香港市場。我們預期，到2017年底通過中國內地保險公司、公募基金（共同基金）以及私人投資者額外流入港股的新增資金，將超過1600億元人民幣。我們認為，這種趨勢將持續下去，隨着時間推移以及內地機構投資者參與度不斷擴大，流入港股的資金將逐步增加，到今年底南向交易佔香港股市成交量的比重將超過10%。
內地機構投資者加入南向大軍
去年底「深港通」宣布開通之時，中國保監會也宣布，內地保險公司可通過互聯互通機制直接投資於港股。我們認為，這對於香港股市是長期結構性利好。中國保險行業仍處於結構性上行趨勢，2016年上半年投資資產高達12.6萬億元人民幣，而且中期內年增幅有望達到兩位數。
此外，內地保險公司還獲准海外投資佔總資產的比例可高達15%，然而截至2015年底，實際海外配置資產佔比往往不到2%。我們認為，隨着投資組合的多元化水平不斷提升，海外資產在保險公司的策略資產配置中的比重將逐漸升高。一些大型中資保險公司近期已經證實了這一轉變。
除了保險資產以外，目前已有80多家內地公募基金參與南向交易，其投資於「港股通」的金額也在快速增長，在內地投資者強烈希望投資多元化的推動下，公募基金的南向交易金額從2015年底的200億元人民幣，大幅提升至2016年底的550億元人民幣。
除公募基金管道外，資金賬戶餘額不低於50萬元人民幣的個人投資者也可以直接參與「港股通」交易。同時，據多家媒體報道，近期內地養老基金也增加了股票以及海外資產的配置。
南向交易從2016年下半年起明顯由中小型股開始轉向大型股（以恒生綜合大型股指數為代表），凸顯出機構投資者的參與度大幅提升。
內地機構投資者日益加入南向交易大軍，意味着南下資金流將長期持續。我們認為，這也會逐漸改變互聯互通機制開通初期投資者對中小型股的偏愛，而轉向以價值投資、股息驅動，以及績優藍籌股為重的投資風格，過去一年來這種趨勢已初現端倪。
人民幣貶值壓力利好南向交易
在中國收緊資本管制、人民幣持續面臨貶值壓力之際，通過股票互聯互通機制買入以港元計價的股票，是內地投資者獲取大規模外滙部署為數不多的管道之一。我們預期，6至12個月內美元兌人民幣將升至7.2。人民幣進一步貶值可能促使更多資金通過互聯互通機制從內地流入香港，以對人民幣貶值避險，人民幣部署較少甚至沒有部署的公司尤其會吸引這些資金投入。雖然2017年初以來美元兌人民幣滙率相對保持穩定，但是南向資金仍在迅速增長，這意味着中國資本外流是結構性的，實際滙率變動對其影響不大。
在境內機構投資者很可能是絕大多數南下資金來源的情況下，了解他們挑選個股時的訴求非常重要。除了個股的基本面以外，我們認為，內地機構投資者的關注重點將是估值是否具吸引力，以及價格錯配帶來的機會，他們尋求在港股中分散配置以及稀缺價值投資機會。考慮到保險公司建構投資組合的特徵，香港市場上能夠長期提供穩定回報的收益率增強機會將受到青睞。我們認為，具有以上特徵的個股和行業將是南向交易的主要受益者，在持續增長的流動性支持下，這些股票有望跑贏大市。
內地資金尋找價格錯配機會
我們認為，在兩地掛牌的股票中，基本面穩健且A／H股價差較大的股票將受到南向資金的青睞，目前部份H股的股價低於其A股。中資A／H股的估值差異是驅動境內資金流入港股的主要因素。根據恒生AH股溢價指數，至3月初總計A股股價較其H股高出20%。雖然這種溢價差已漸漸收窄（指數目前在119附近，2016年底時在122，2015年第二季向好走勢高位時為149），但仍高於113的歷史平均水平，對國內投資者仍然具有吸引力。
中國的銀行、保險、能源、工業和汽車板塊特別受到我們關注，過去幾季見到南向資金持續流入這些行業。我們認為，上述部分個股的H股相對於A股的折讓仍大於歷史平均值，將持續成為南向資金的目標。
投資者也應該關注那些在行業中處於領導地位，且估值低於A股同類行業的公司。MSCI中國指數成分股中，能源、材料、工業、醫療保健、房地產、電訊服務和公用事業等較A股同行業的折讓高於平均水平。我們認為，這些行業中的龍頭企業將吸引有意分散投資於估值較低行業的境內投資者的目光。
目前在香港股市中，南向資金持有金融股的比重偏高，與基準MSCI中國指數相比，IT行業的持倉較低。在所有行業中，金融股H股較A股的折價是最小的。我們認為，隨着境內投資者擴大覆蓋範圍並且對於香港股票愈來愈熟悉，南向資金的行業比重分配將漸漸向基準指數靠攏。因此，投資者倉位較低的IT、能源和電訊等行業，未來可能會見到更多資金流入。
對於內地投資者來說，香港股市可以提供多元化投資的管道，特別是對機構投資者而言。區域內的優質個股或全球行業領導者，值得投資者關注。
此外，在A股市場中缺乏或是少見的優質股票和行業，也能提供額外的多元化及稀缺性部署，包括澳門博彩類股、中國互聯網公司和科技公司。最後，由於人民幣後市看貶，人民幣風險較低或是沒有人民幣風險的公司，也能夠提供分散投資的機會。上述多元化的區域或全球領軍企業包括香港大型集團、區域銀行以及保險公司。
資本管制不影響南向資金流
雖然我們認為，南向資金持續流入有利於香港股市長期結構性發展，但仍然有一些重要風險值得投資者留意。
首先，滙率相關挑戰仍然存在，而這對南向資金交易有正面也有負面影響。人民幣貶值壓力可能促使境內公募基金和保險公司提高海外股票持倉，以減輕人民幣貶值壓力，特別是人民幣風險有限或是沒有相關風險的公司。然而，若人民幣劇烈波動或是貶幅較預期大，將不利於在香港掛牌的中資股票（比如，兩地掛牌H股和中國市場營業收入佔比較大的公司），這些股票佔南向資金投資者總投資的80%。
在外滙儲備水位迅速下降之際，中國政府去年實施嚴格的資本管制，以緩和資本外流的速度。資本管制措施或許會限制投資者在海外布局的靈活性，但不至於影響通過滬／深港通機制的資金。
這項機制是讓基金和證券的資金在結算系統中進行封閉式迴圈管理。舉例而言，境內投資者出售通過「港股通」所購入的H股後，資金將回到境內賬戶，而不是留在香港。出售股票的資金不能在該市場用於投機性購買其他資產（如房地產）。這項特殊設計確保南向資金不受最近的資本管制措施影響。因此，我們認為，這將持續成為內地投資者尋求海外股票投資機會的主要管道之一。
霍慧敏
