近期，市場最關心的莫過於10年期美債孳息率的走勢。由於美國聯儲局無意干預債市，接下來10年期美債孳息率的走勢將主要取決於通脹預期和美債供應情況。在此，筆者想分兩個時間軸討論美國核心CPI（不包括能源和食品）的走勢。
展望未來半年，即第二、第三季美國核心CPI大幅上升的風險較大，原因主要包括以下4個。第一，低基數效應。眾所周知，美國去年3月開始爆發疫情，並進入史無前例的封鎖狀態。在需求大受打擊的情況下，物價大幅下滑，從而造成低基數。
限制放寬與就業憧憬
第二，抑制的需求。過去一年來，美國雖然有大量失業人士，但政府派發的現金和失業補貼遠超過失去的工資，居民的超額儲蓄總額甚至數以億計。至於居民超額儲蓄會否轉化為消費力，筆者認為答案幾乎是肯定的。首先，目前美國接種率約30%，同時總統拜登於3月29日宣布，3周後將有九成美國成年人有資格接種疫苗。這意味第二季美國境内的封鎖措施可能進一步解除，從而為居民提供更多消費的渠道。其次，有別於去年，今年美國經濟前景明顯改善，在就業希望重燃的情況下（美國3月就業人數大幅增加），居民也可能變得更願意花錢。
第三，供應問題。首先，近期原材料價格因供不應求的預期而大幅上升。其次，原材料例如半導體短缺，引發的供應鏈瓶頸問題，從而造成交付時間不斷延長的情況。第三，疫情之下集裝箱嚴重短缺，導致海運成本飆升。第四，勞動力不對口，推升工資成本。自疫情爆發以來，不少貨運司機及乘務員等已紛紛轉行，並且在運輸業長期前景未明朗的情況下重操舊業機會不大。因此，運輸行業的工資成本難免上升。
房價大漲料推升租金
第四，房租、醫療保健及教育價格（佔美國核心CPI比重約50%）可能上漲。具體而言，受惠於超低的按揭貸款利率，美國1月房價創2006年2月以來最大升幅。這可能逐漸為租金帶來上升壓力。根據紐約聯儲局2月消費者調查結果顯示，受訪的約1300名居民預期，未來一年房屋租金將增長9%（高於1月預期的6.4%），同時上調了對食物、醫療保健和大學教育價格升幅的預期。
長期通脹視未來發展
至於半年過後，當基數效應和抑制性需求逐漸消退時，美國核心CPI的升勢能否持續？我們還需一些時間以回答以下問題。第一，超額儲蓄帶來的消費增長能夠持續多久？第二，一些價格的上漲，能否抵消另一些價格的回落？例如，後疫情時代的環保和衞生要求的提高，可能導致運輸行業營運成本上升。相反，在家工作的新常態可能使服裝價格持續承壓。第三，如果下半年全球逐步開放邊境，供應問題能否解決？第四，在美國勞動力市場依然疲軟的情況下，是否會有新一批勞動力能夠填補服務業的職位空缺，從而導致工資增速回落？第五，如果工資增速回落，商家能否持續把成本轉嫁給消費者？第六，長債孳息率的上漲，會否推高按揭貸款利率，從而壓低樓價和租金？最後，過去數十年，全球化及科技發展等因素導致通脹和失業率關係出現結構性變化，這種情況在集「去全球化」和「科技快速發展」於一體的後疫情時代會否延續？聯儲局和市場關於通脹看法誰對誰錯，或許會在年底見分曉。
李若凡
