在孳息率偏低、違約率上升的環境下，尋求相對安全或能持續創造收益的投資難度趨增。然而，對於能夠靈活布局的債券投資者而言，兼顧風險與回報並非遙不可及。
市場快速止跌反彈
今年3月，由於新冠肺炎疫情進一步打擊原已相對低迷的全球經濟，債市遇到有史以來最艱巨的挑戰之一。
聯博曾在4月初預測信貸債券市場很有可能會迅速反彈，而非緩步回升。事實上，第二季市場反彈的速度比我們的預期更快，因為全球各國迅速推出大規模的財政與貨幣刺激政策。一如預期，相關刺激政策有助全球債券市場恢復穩定性與流動性，並促使風險性資產的息差在第二季開始收窄。
然而，各個券種復甦步伐不一。投資級別企業債券反彈的速度最快，目前息差已收窄至10年平均值左右。另一方面，高收益公司債券、新興市場債券，以及美國信貸風險移轉債券的升幅則緊隨其後。以零售業與房地產為主的美國商業不動產抵押貸款證券，表現也開始反彈。
存續期配置帶來緩衝
全球央行目前將政策利率維持在歷史低位。投資者一方面擔心低利率環境將削弱政府國債的下行保護能力，另一方面也憂慮在避險的環境下，政府債券的上行空間有限，進而令其表現承壓。
然而，由歷史經驗可知，在低利率甚至是負利率的環境下，配置存續期（即利率敏感風險）仍然可以為投資帶來緩衝。此外，低利率不一定等於低回報率。舉例來說，日本長年處於極低利率的環境。過去12年裏，10年期日本國債孳息率有11年的時間都低於1厘。然而，10年期日本國債在這段時間的平均回報率卻是孳息率的兩倍以上。換言之，國債回報率很少低於最初的孳息率。
因此，投資組合排除利率敏感資產並非明智之舉，尤其考慮到未來數月波動可能會進一步升溫。
違約率與信貸齊升
我們認為，儘管企業債券的基本因素似有轉壞的跡象，但央行的貨幣刺激政策與極低的國債孳息率，將推動孳息率較高的信用資產的投資需求。
今年，投資者應為更多的評級下調與債務違約事件做好準備。今年4月時，聯博預期未來12個月美國高收益債券的違約率將突破10%。其後，許多資質較脆弱的企業陸續出現債務違約。因此，現在我們預期未來12個月美國高收益債券的平均違約率會處於6%至9%之間，全球高收益債券的違約率則略低。
然而，預期違約率攀升不代表信貸市場已經窮途末路。相反，企業債務違約通常都是在經濟衰退等重大事件發生後才陸續浮現，且債券價格常提前幾個月，甚至提前幾年就會反應。換言之，潛在的損失與債權回收已反應在債券價格之上。實際上，信貸上升與債券違約率攀升往往是同時發生的，因為它們通常是伴隨着周期性衰退而出現。
多元化配置尤為重要
2020年下半年，隨着各國經濟陸續解封、全球經濟活動回復正常，信用資產表現下挫的機會將相對減少。然而，因為孳息率偏低與違約率攀升，放棄利率敏感資產與信貸資產的做法則不可取。環球經濟終將迎來徹底復甦的一天，而堅持紀律，關注基本面研究，精挑細選投資目標及採取多元化配置策略，才有助建構收益、回報與風險管理三管齊下的債券投資組合。
梁文偉
