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2020年8月4日

梁文偉 基金

梁文偉: 【債券】低利率下債券投資宜多元配置

在孳息率偏低、違約率上升的環境下,尋求相對安全或能持續創造收益的投資難度趨增。然而,對於能夠靈活布局的債券投資者而言,兼顧風險與回報並非遙不可及。

市場快速止跌反彈

今年3月,由於新冠肺炎疫情進一步打擊原已相對低迷的全球經濟,債市遇到有史以來最艱巨的挑戰之一。

聯博曾在4月初預測信貸債券市場很有可能會迅速反彈,而非緩步回升。事實上,第二季市場反彈的速度比我們的預期更快,因為全球各國迅速推出大規模的財政與貨幣刺激政策。一如預期,相關刺激政策有助全球債券市場恢復穩定性與流動性,並促使風險性資產的息差在第二季開始收窄。

然而,各個券種復甦步伐不一。投資級別企業債券反彈的速度最快,目前息差已收窄至10年平均值左右。另一方面,高收益公司債券、新興市場債券,以及美國信貸風險移轉債券的升幅則緊隨其後。以零售業與房地產為主的美國商業不動產抵押貸款證券,表現也開始反彈。

存續期配置帶來緩衝

全球央行目前將政策利率維持在歷史低位。投資者一方面擔心低利率環境將削弱政府國債的下行保護能力,另一方面也憂慮在避險的環境下,政府債券的上行空間有限,進而令其表現承壓。

然而,由歷史經驗可知,在低利率甚至是負利率的環境下,配置存續期(即利率敏感風險)仍然可以為投資帶來緩衝。此外,低利率不一定等於低回報率。舉例來說,日本長年處於極低利率的環境。過去12年裏,10年期日本國債孳息率有11年的時間都低於1厘。然而,10年期日本國債在這段時間的平均回報率卻是孳息率的兩倍以上。換言之,國債回報率很少低於最初的孳息率。

因此,投資組合排除利率敏感資產並非明智之舉,尤其考慮到未來數月波動可能會進一步升溫。

違約率與信貸齊升

我們認為,儘管企業債券的基本因素似有轉壞的跡象,但央行的貨幣刺激政策與極低的國債孳息率,將推動孳息率較高的信用資產的投資需求。

今年,投資者應為更多的評級下調與債務違約事件做好準備。今年4月時,聯博預期未來12個月美國高收益債券的違約率將突破10%。其後,許多資質較脆弱的企業陸續出現債務違約。因此,現在我們預期未來12個月美國高收益債券的平均違約率會處於6%至9%之間,全球高收益債券的違約率則略低。

然而,預期違約率攀升不代表信貸市場已經窮途末路。相反,企業債務違約通常都是在經濟衰退等重大事件發生後才陸續浮現,且債券價格常提前幾個月,甚至提前幾年就會反應。換言之,潛在的損失與債權回收已反應在債券價格之上。實際上,信貸上升與債券違約率攀升往往是同時發生的,因為它們通常是伴隨着周期性衰退而出現。

多元化配置尤為重要

2020年下半年,隨着各國經濟陸續解封、全球經濟活動回復正常,信用資產表現下挫的機會將相對減少。然而,因為孳息率偏低與違約率攀升,放棄利率敏感資產與信貸資產的做法則不可取。環球經濟終將迎來徹底復甦的一天,而堅持紀律,關注基本面研究,精挑細選投資目標及採取多元化配置策略,才有助建構收益、回報與風險管理三管齊下的債券投資組合。

 

梁文偉

聯博

固定收益資深投資策略師

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