恒指6月首個星期連漲5天，累飆1808點(7.88%)，周五由跌轉升，部分原因是美國貿易代表萊特希澤透露，對中國在多方面落實第一階段貿易協議的承諾感到滿意，市場憧憬中美緊張關係不致進一步惡化。
除了新冠肺炎疫情，中美博弈為市場另一項重大不明朗因素，而人民幣似乎是兩國關係的晴雨表，每逢爭拗加劇，美元兌人民幣普遍上揚。6月美滙指數失守97關，屬近3個月最低，人民幣中間價周五報7.0965，強勢保持5天，意味中美交鋒相對緩和。
中美角力陷於膠着狀態，投資者焦點轉向全球經濟重啟的進展，多國貨幣政策維持寬鬆，尤其是聯儲局表明「無限量寬」，國債收益率雖已從早前谷底顯著反彈，惟基準的10年期債息仍不足1厘。
中國10年期國債收益率亦由低位回升，但第二季開始大部分時間處於2.5厘以上，與美債相比顯然擁息差優勢，也較其他發達國家的債息高，刺激外資不斷加倉中國債券。
息差因素之外，新冠肺炎疫情在內地首先受控，故經濟復甦有望提速，而人民幣滙率回穩，都是外資增持中國債券的原因之一。另一方面，中國債市逐步開放，去年起先後納入彭博巴克萊指數及摩通債券指數，也持續帶來新資金。
值得留意的是，5月期間人民幣滙率走弱，對美元貶值幅度較大，並沒窒礙外資加倉中國債券。中央國債登記結算有限責任公司資料顯示，截至5月底，該機構為境外投資者託管債券面額達2.11萬億元人民幣，按月增加1119億元人民幣，是自2018年12月以來，連升18個月。
中短線而言，新冠疫情對全球經濟的影響仍然存在，中國債券收益率相對高，將繼續吸引境外投資者以此作為資產配置的一部分。事實上，5月下旬迄今，中美10年期國債息差超過200基點，差距處逾8年半高位，促使人民幣資產受青睞。
中美10年期國債息差多年來與人民幣滙價亦步亦趨，息差擴闊能支撐人民幣走強。然而，2018年下半年中美貿易戰開打，在政治風險下，即使債券息差由2018年8月底的0.73厘擴到2019年8月的1.56厘，離岸人民幣卻從約6.85開始貶值，並曾觸及7.16水平。附【圖】所見，期間境外投資者買入中國債券速度大幅放緩，增速自高峰時期按年上升64.7%，漲幅放緩至22.1%，反映中美關係潛在風險主導人民幣滙價和資金流向。
換句話說，中美債券息差雖然屬左右人民幣表現的重要因素，但兩國關係才是決定貨幣滙率漲跌的關鍵，縱使外資對內地宏觀經濟有信心，國債不致違約，且回報具吸引力，惟若政治風險再度升溫，息差可能只是一個緩衝，只能減慢人民幣貶值而已。
信報投資研究部
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