美國聯儲局於2014年12月17日發表的議息會議會後聲明，在提及利率水平時改變了所用措辭，引發市場中人熱議，關於原先所用的「維持低利率相當時間」(“considerable time”)，與現在的「耐心等候利率正常化」(“patient”)，在意義上的分別。儘管聯儲局致力協助金融市場為貨幣政策正常化作好準備，但至今仍未透露加息的具體時間表，而我們對當局言辭的解讀是：寬鬆貨幣政策將維持，至少在中期如是。
不過，除了利率，聯儲局此份聲明其實還有另一重點，便是多次提及通脹率，顯示當局關注價格仍未健康增長。在經典的「童話經濟」(Goldilocks economy)情境中，通脹最好是不太高也不太低，水平恰到好處。
投資業界已討論通脹問題好些日子。雖然部分經濟學家憂慮，過去數年的寬鬆貨幣政策最終將刺激通脹顯著升溫，但當前的通脹趨勢似乎卻過低，升溫不足。
通脹目標：往績不足以預測未來
聯儲局目前就美國通脹率所訂的目標水平為2%，而當局是以核心個人消費開支指數(core Personal Consumption Expenditures, PCE)作指標，該指數量度美國家庭實際開支，在2012年初一度上升至衰退後最高的2.1%水平，但此後的31個月卻一直低於2%，而自去年5月份起更一直徘徊於約1.5%。通脹低企的環境為聯儲局延長高度寬鬆貨幣政策提供了理據，既支持風險資產的表現，亦令債券得以延續數十年來的漲勢。
然而，此種回顧式的評估難以展望未來的開支形態。經濟師通常透過調查或分析債券市場走勢預測通脹率，兩種方法也有利有弊，而現時亦同樣預測美國未來將沒有或只有輕微通脹。
調查預測：短期展望更重於長期預測
聯儲局目前採取調查預測以展望通脹發展，但此種預測存有瑕疵。雖然這些預測包括來自宏觀經濟模型的預測，但預測結果在相當時間內傾向低估或大致維持不變，而此類調查結果的穩定性也容易產生誤導，以致當局選擇按兵不動。以費城聯邦儲備銀行所編制且備受尊崇的專業預測者調查(The Survey of Professional Forecasters)為例，調查結果顯示受訪者預期通脹率在長期將處於2%水平，但此預測水平自環球金融危機爆發以來一直未變，因此未能準確反映現況。事實上，長期來說通脹率的確有可能達到2%，但由於經濟活動乃取決於經濟現況，因此更應注視短期及中期的通脹表現。
市場預測：2%目標水平有何不妥？
至於市場預測目前則可就通脹預期提供較多線索，透過計算債券名義孳息與抗通脹債券孳息之差異，得出平準通脹率(breakeven inflation)，而要預測通脹預期的中期去向，則可密切注視5年期遠期平準通脹率的走勢。自2014年初穩企於2.5%後，此指標在8月份下跌至2%以下。我們相信，即使聯儲局訂立2%為長期通脹目標，但相信當局會希望中期通脹預期能夠先行回升，然後才會移除危機後所實施的寬鬆貨幣刺激措施。
美國經濟必須具有足夠強度自行產生通脹，並不能依賴多輪QE計劃人為地製造通脹。事實上，不論是根據調查或是市場所作的預測(兩者也不完美)，當前的現實是美國目前及未來的通脹率並非朝著正確的方向發展。
何以投資者需要關注通脹去向？通脹預期下跌有可能妨礙經濟增長、損害股票估值、影響企業獲利能力及蠶食投資者的信心。目前而言，通脹過低的風險仍然大於通脹過高。
孔睿思(Russ Koesterich)
