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2018年10月26日

胡一帆 亞洲(日本以外)

胡一帆: 油價上漲衝擊亞洲經濟

最近幾周原油價格已上漲至2014年最高水平。供應中斷導致今年以來平均油價升至每桶74美元,比2017年高出約35%。再加上貨幣政策收緊,可能會導致亞洲經濟增長在2019年略微放緩,石油供應波動加大是一個風險。

近期現貨原油價格上漲的驅動因素包括供給受限、中東局勢緊張等,美國退出伊朗核協議並重啟對伊朗制裁,委內瑞拉削減產量等導致供給受到衝擊。原油需求則隨着全球經濟增長而保持良好態勢。我們預期,石油供需條件將繼續支持布蘭特油價到2019年一直維持在每桶80至90美元。

油價上漲傳導至總體消費者價格指數(CPI)上升還為時太早。亞洲CPI通脹率目前位於2.3%,高於去年同期的2%,我們預期到今年底將上升至2.7%,2019年料將在2.5%至3%的區間內波動,因能源需求強勁,成本攀升。

對消費影響有緩衝

投資者往往受到保護,政府對於零售能源價格的控制力通常要超過對通脹的控制。因此,即使亞洲CPI籃子中的能源與運輸價格中位數權重在12%左右(上下波動幅度很高),油價傳導作用也不一定會反映到CPI籃子權重中。石油市場價格與零售價格之間的稅收與補貼意味着,能源零售價格受到的傳導作用不大,而且具有滯後性。

從理論上的傳導效應來看,我們的模型顯示菲律賓、馬來西亞和泰國受影響最大,油價上漲10%將導致這些國家的CPI平均上揚50個基點。其次是印度和印尼,CPI分別會上升25和35個基點。然後是亞洲其他經濟體,在油價上漲10%的情況下,其CPI將上升近10個基點。

對投資衝擊料更大

基於我們對油價的預測以及當前政策緩步緊縮來看,經濟增長受到的影響應該比較溫和。我們認為亞洲政策性利率上升進程已經過半,而布蘭特油價不會升至每桶90美元以上。這意味着貨幣緊縮以及油價高增長(每年40%至50%)時期到今年底將基本結束。這比2004至2006年的緊張期要短。因此,綜合來看實際GDP受到的影響將是減少約0.4個百分點。

一般來說,投資受到的衝擊比消費更大。這是因為雖然投資者情緒可能會受到影響,但是政府補貼會緩衝這種終端影響。而油價對投資的總體影響則由於其他因素而變得錯綜複雜,例如加息、盈利能力、產能利用率、關稅提高以及政府支持帶來的影響等。當前貨幣政策趨緊是一個重要的束縛因素。

打擊石油淨進口國經濟

石油對經濟增長的影響也取決於某個國家是不是石油淨出口國。除馬來西亞以外,亞洲各國均為石油淨進口國。因此對多數國家來說,油價上漲的影響是負面的,將導致貿易平衡惡化,但影響幅度各有不同。例如,印尼出口煤炭和天然氣,是能源淨出口國,因此可抵消油價上漲的影響。而其他亞洲石油進口國在油價上漲10%的情況下,其經常賬餘額可能下降10至50個基點。從GDP角度來看,影響比較溫和。我們的模型顯示,油價若上漲10%,可能導致印尼和馬來西亞實際GDP增速分別提高5和10個基點;而亞洲其他經濟體的GDP增速則會下降10個基點。

亞幣跌勢尚未結束

高油價對於政策的主要影響可能是加息步伐加快。對於經常賬為赤字的經濟體(印度、印尼和菲律賓)來說,這種風險最大,因為油價上漲導致其外部赤字擴大。通常外部赤字通過減少官方外滙儲備或增加外部借貸來融資。就目前而言,我們預期,到今年底亞洲的加息之路基本上將暫告結束。

上述經濟體的貨幣已大幅貶值(今年迄今兌美元下跌8%至16%),然而考慮到中美貿易爭端以及美國的緊縮進程仍在持續,因此這些貨幣的跌勢尚未完全結束。一個關鍵風險在於,未來貨幣貶勢超過我們的預期,且油價升至每桶100美元以上(也就是超過我們的每桶80至90美元目標區間),尤其是價格走勢非常快的情況下。

胡一帆

瑞銀

亞太區投資總監兼宏觀經濟主管

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