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2018年1月30日

王良享 宏觀分析

王良享: 特朗普「強美元」 言不由衷

美國總統特朗普於上周四在歐洲央行議息後,對CNBC表示,美國財長努欽於前一天在瑞士達沃斯論壇,有關美元走弱有利於貿易的評論被解讀得「不全面」,特朗普說:「美元將㑹愈來愈強大,最終我希望看到強勢美元。」這番話說得言不由衷。

在特朗普當選總統後,筆者預期美元先上後落,且會走入長期跌浪,原因是特朗普這「有為」的政府背後的代價,就是不斷上升的財政赤字,特朗普政策中的重頭戲是減税與基建,都無可避免令政府財政赤字短期急升,令美元受壓。

配合「美國優先」政策

大家可還記得,在特朗普競選總統時,被問及究竟會否擔心美國國債已偏高,他的回答是政府縱然破產,亦可以從頭再起?去年就職典禮前,他曾經表示:「強美元正在謀殺我們。」當時(2017年1月17日)美滙指數(DXY)水平為101.7,該番言論給弱美元開綠燈,至今美滙指數已下跌12%。美元走弱,完全配合特朗普「美國優先」政策,起碼過去一年,原油價格從最低位的每桶42.65美元上升至現在的每桶65美元,間接都是弱美元效應,特朗普的「美國能源第一」第一回合大勝而回。

增加美國貨物競爭力,提振出口,減少進口,亦是特朗普政策重中之重。除最近開始對進口太陽能板及洗衣機徵高關税之餘,美元滙價下跌對縮窄貿易赤字豈無幫助?不過,特朗普是一個不折不扣的生意人,當知不可殺雞取卵這個道理。

美國隨時打「貨幣戰」

有媒體報道,當努欽在達沃斯論壇上說出弱美元「明顯地」對美國貿易有利時, IMF總裁拉加德就立刻還以顏色,說現在並非掀起一場貨幣戰的時候。此時特朗普才顯示「泱泱大國」的氣度,豈不是說若貿易夥伴不就範,在貿易條件上讓步,美國隨時打「貨幣戰」,他的將領如努欽實際上已如箭在弦。

其實「強美元政策」早已名存實亡,根本無須努欽推波助瀾。自從1985年「廣場協定」至今,美國只在1995年克林頓時代的財長魯賓時,有過真正的強美元政策,目的為修正「廣場協定」美元超跌及石油危機帶來的通脹壓力,當時美國確實需要強美元令債息下跌。不過,縱使美國有主觀意願推行強美元政策,亦需客觀條件配合。

九十年代中期為環球新興市場多事之秋, 墨西哥金融危機後,接踵而來是1997年亞洲金融風暴,繼而是1998年俄羅斯國債違約,全球資金對安全資產十分渴求之餘,亦造就美股獨一無二的絕對優勢,因此美滙指數從1995年初的80 ,一路上升至2001年中的120, 升幅達50%。這個美元強勢是因,亦是果。

不過, 這個「半推半就」的強美元政策在2002年中美國政府重回財政赤字時結束了。2003年在杜拜舉行的七國財長會議中,美國說服盟友向亞洲國家(特別是中國)施壓,讓其貨幣升值,最終促成2005年人民幣的一次性升值2.1%,及往後7年的持續升值。美國在重回財赤時,了解到新興市場央行對讓資金回流至美國所扮演的重要角色,即美國因貿易赤字讓美元外流時,製造美元弱勢,而新興市場央行為避免本幣過強,在市場中作外滙干預,沽出本幣,買入美元,然後買入美國國債。

說支持強美元有兩原因

這是個一舉兩得的辦法,第一,若美元分散至各國出口商口袋裏,並無把握資金回流,又或被用作股本購入美國企業,令它們失去控制權;第二,外國央行買入美國國債,實際上令美國國債價格高企,令美國長期利率下跌,減低美國政府的借貸成本,這對後來美國房市的興旺至關重要。

既然特朗普政府需要外國央行資金,而美元下跌又令央行們易於集結美元, 為何特朗普此刻轉軚說希望看到強勢美元?原因有二:第一,外國央行買美國國債雖然是常態,但若對美元完全失去信心,難保不先沽掉止蝕。2009年當時中國總理溫家寶就曾對美國的財政紀律及還款能力提出質疑。第二,美國政府的「信用」若下降,美債息可能加快上升,2011年標普將美國主權信貨評級下調前,雖有量寬,美國10年期國債孳息率曾經反彈1.2個百分點至3.7厘,若非歐債危機及時爆發,美債息率會否低至1.5厘實不可知。

過去一個月內,10年期美國國債孳息率已經上升四分一厘,現在美國聯儲局正在縮表,為維持信心,亦没有可能短期內走回頭路加大量寬,因此,特朗普此刻所謂支持強美元只不過是權宜之計,不可作準。

美滙有機會走向80

翻看歷史,自從歐羅面世以後,美滙指數最高為2011年中的121,最低為金融海嘯前的70.7,平均為90.65。在2014年歐洲央行實行負利率前,美滙指數為80,歐羅兌美元則為1.35,既然歐洲停止買債是遲早的事,美滙指數事實仍有壓力趨向80。不過,意大利大選於3月4日舉行,聯儲局3月22日再加息機會甚高,短期都有資格推高美滙,因此高位追入歐羅風險甚大,只宜待回調至接近1.21才考慮買進。

美國中長期偏弱,除了對退市的歐羅起提振作用以外,亦對商品貨價如澳元有利。美國總統特朗普相信會在本月31日國情咨文後推出其一萬億美元基建計劃造勢,(大家可知紐約荷蘭隧道和布魯克林大橋的落成日子分別是1927年和1883年?)加上中國「一帶一路」計劃進入建設期,都對鐵礦石、精煤、焦煤及天然氣出口國澳洲有利,增持澳元此期時矣。

王良享

星展銀行

財資市場部董事總經理

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