曾經生機勃勃的新興市場在全球金融危機之後的表現令人大失所望。大宗商品價格疲軟、出口增長乏力和政局動盪等因素大大打擊新興經濟體股市表現。2011年中以來MSCI新興市場指數（涵蓋23個新興市場的大中市值股票）的回報率為-11%，遠遠落後於發達市場49%的漲幅。
英國退歐公投的結果震驚全球，投資者雖心有餘悸，但對新興市場股票的熱情卻重新被點燃。自6月27日以來MSCI新興市場指數已上漲10%，高出發達市場3.1個百分點，其中巴西（+7.6%）、台灣（+6.2%）和俄羅斯（+6%）股市在不確定迷霧下的表現尤其亮麗。
僅年初至今，新興市場股票即上漲12%，且諸多利好因素將推動這一漲勢持續。目前我們在全球戰術資產配置中，對新興市場股票的評級已上調至加碼，為2013年4月以來首次。我們的信心源自多個全球性因素都在向有利於新興市場的方向轉變。同時，我們認為以美元計價的新興市場高收益公司債券和主權債券的風險回報都頗具吸引力。
增長引擎逐步企穩
中國經濟放緩給新興市場帶來嚴重衝擊。中國對資源和商品的強勁需求曾帶動整個新興市場經濟走強。中國GDP規模高達11萬億美元，大致相當於排在中國之後10大新興經濟體的總和。因此，作為全球增長引擎，中國增長放緩勢必拖累很多新興經濟體的前景。
今年第二季度，中國GDP增長6.7%，進一步證明政府的刺激政策正在推動經濟活動企穩，而持續上升的消費支出也在一定程度上彌補舊經濟產業部門疲軟帶來的影響。最重要的是，企業盈利已顯露初步企穩跡象：2016年MSCI 中國指數盈利有望實現0至2%的增長。在進入上半年財報季之際，盈利預期很可能被上調。
如上所述，大宗商品周期是投資新興市場的關鍵考量因素。原材料價格既不太熱，也不太冷：彭博大宗商品即期指數從今年1月的低點回升20%，消除新興市場大宗商品出口國（尤其是拉丁美洲）經濟增長和企業盈利面臨的一大不利因素，但價格又沒有漲到會削弱亞洲大宗商品進口國經濟前景的地步。
2015年，新興市場經濟增長率僅比發達國家高出3個百分點，而2009年時尚有6個百分點的差距。但是未來幾年新興市場的增長優勢很可能再現，尤其是考慮到巴西和俄羅斯經濟在深度衰退後將企穩。亞洲和歐洲新興經濟體的採購經理指數（PMI）都已重返榮枯分界線50之上。
盈利企穩助推升勢
新興市場股市每股盈利（EPS）自2012年初以來跌去約三分之一，但目前已開始企穩，並成為近期這些市場反彈的推手。雖然當前新興市場股票的估值接近過去10年的平均水平（MSCI新興市場指數12個月歷史市盈率為13倍），但如果企業盈利如我們預期增長，未來股價仍有進一步上行空間。
與此同時，美聯儲局很可能在更長時間內維持低利率。美聯儲局的立場比年初時更偏鴿派，助推新興市場貨幣走高，年初至今這些貨幣兌美元已升值3%。新興市場貨幣升值有助於降低通脹率，使得加息的必要性下降。這也有助於企業的融資成本保持低位，進而支持新興市場股票前景。
上述因素也有利於建構多元化新興市場債券投資組合。以美元計價的高收益主權債券和公司債券在近期反彈之後，其收益率優勢仍能為投資組合帶來頗具吸引力的回報。此外，我們認為違約率在未來6至12個月有望小幅下滑，且信用評級下調的壓力減輕，這與逐步改善的經濟周期一致。
看好印度中國巴西股票
新興市場方面，我們加碼印度、中國和巴西股票；減持墨西哥、台灣、菲律賓和馬來西亞股票。中國股票估值具吸引力，而且新經濟領域具有長期發展潛力。印度增長前景樂觀，我們預期未來12個月企業盈利將實現15%左右的強勁增長。
至於巴西，鑑於里約奧運會的總預算僅100多億美元，投資者不應指望奧運會在未來幾個月能夠提振地區或整個國家的經濟活動，但從長期來看赴里約旅遊的人數有望溫和增長，就像當年的巴塞隆拿一樣。巴西代總統特梅爾（Michel Temer）今年5月就職以來，在政策制定方面取得巨大進步，我們認為下半年巴西經濟活動以及企業和消費者信心將明顯改善。較低的利率和通脹率也有利於降低股本成本，並帶動企業盈利在下半年觸底反彈。
我們對新加坡股票持中性立場。在持續調整經濟結構的背景下，新加坡經濟將進入一個較低增速的新常態。未來幾年，我們預期該國GDP增速將自過去10年5.2%的平均水平降至低個位數。但是，在低利率的環境下，部分房地產投資信託基金（REIT）與電訊行業等收益型股票依然存在投資良機。
我們仍需要密切關注一些風險。要使股票反彈長期持續，還需盈利進一步企穩並達到全面復甦的程度。土耳其的流產政變提醒我們，政治風險很可能引發市場動盪。但總體而言，我們認為新興市場股票前景光明，上升勢頭日益明顯。
圖：新興市場GDP增長強弱不一
2015年新興市場實際GDP增速以及瑞銀對2016和2017年的預期（以今明兩年增長差距排序）
資料來源: 瑞銀，截至2016年7月
陳敏蘭
