如果你認為高所得國家的政府債券是無風險投資，最近發生的情況應讓你三思。
到5月中的前三周，德國10年期國債大跌6%，是四分之一個世紀以來最嚴重的跌勢，也追上今年歐羅區股市的跌幅，後者通常被視為是波動性更高的資產。美國國債及日本政府債券的投資者一樣經歷了一場震盪起伏。為何這些向來穩定的資產變得像雲霄飛車一樣，投資者要如何尋求更好的經風險調整回報？
經濟數據未提供支持
有兩個可能的解釋，第一是交易員終於接受了全球經濟正邁向亮麗增長期，且因此而來的通脹可能會令債券實質回報下降。但經濟數據並不能支持這個突然冒出的樂觀情緒。在歐羅區，第一季國內生產總值（GDP）僅增長0.4%，每9個歐羅區居民就有一個失業，而擔心通脹似乎還是很遙遠的事。除此之外，美國經濟增長在第一季停頓，日本3月消費物價指數（CPI）年率僅升0.2%。沒有一個市場開始反映物價壓力。歐羅區的隱含通脹率非常低——2020至2025年間僅會由1.7%微升至1.8%。
然而，市場羊羣效應似乎帶動了這次的轉向。雖然德國10年期國債孳息率已趨於零，但許多投資者仍押注歐洲央行每月600億歐羅的買債計劃將會繼續推高債券價格。這個交易已經極偏向單方傾斜，以至於即使只是氣氛微微轉變，都足以導致投資者在爭先恐後退場時互相踐踏。恐慌再蔓延至其他市場。
不是加碼主權債的時機
這給了投資者幾個省思，首先，低回報和低波動性結合在一起令政府國債目前價格極低。儘管如德國、美國等優質國債在多元化配置中仍佔一席之地，但現在並不是加碼的好時機。主權債券的向淡時期可能為時長久且令人痛苦不堪。1950至1980 年間，美國國債在扣除通脹後只剩下八分之一的價值。即使在今年4月下跌後，目前的價格也不具吸引力。根據Tradeweb截止5月8日的數據，約25%的歐羅計價債券若持有至到期將是「保證賠本」——孳息率為負。
這場市場動盪突顯了其他前景較好的證券類別。雖然政府國債投資者出現虧損，但高收益公司債表現相對較佳。的確是如此，不論是在歐羅區或美國，該類別債券今年迄今回報率已將接近4%。
高收益債券具吸引力
當然，投資等級在投資級以下的債券，違約機會率比德國或美國國債高。但經濟前景好轉將有助於企業獲利，而低利率環境以及資本市場開放也有利於企業在需要時進行再融資。這應可讓未來一年高收益發行人的違約率維持在相對低水平——美國約3%、歐羅區約2%。且至少投資者已經就潛在風險獲得回報。相較於同樣存續期（duration）的國債，美國與歐羅區高收益債券分別提供約450和375個基點的利差。
公司債的正面前景不僅限於已開發市場。在亞洲，部分中國發行人的美元債券開始實現正回報。中國人民銀行6個月內三度調降指標利率，這應為經濟放緩提供緩衝。這也讓中資企業更易於在中國境內融資，以應付美元債務所需。中國政府亦採取措施支持房地產行業——這個類別發行人佔亞洲高收益債券約40%。亞洲高收益債券孳息率仍在具吸引力的近7%。
總而言之，當前政府國債並不能提供安全或是合理回報。綜合來說，風險較高的替代投資或能提供更好的回報。我們仍對投資級債券持大幅減持立場，對美國、歐洲和亞洲高收益債券持加碼立場。
註：本文所稱之高收益債券是指投資於非投資等級之高風險債券。
瑞銀財富管理投資總監辦公室董事Christopher Swann對此文也有貢獻。
陳敏蘭
