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2020年5月27日 即巿股評 港股直擊

【跨市博弈】為利豐28年上市歷史蓋棺定論

利豐(00494)私有化獲得通過,本文出街當天(27日),就會結束第二次在聯交所上市的28年歷史,也是時候作一個蓋棺定論。

今次私有化的價格,只能反映到物流業務的價值,至於貿易業務給予價值則不值一提。根據管理層表示,由於轉型需要大量資金,故決定接受普洛斯出價,讓其收購超過6成公眾股權,自己則獲得管理權利。根據後來在私有化會議的報導,大部份小股東其實不滿意,且紛紛投反對票。但筆者估計因為大量小股東未必熟悉「數人頭」的規則,未有及時將股份提出導致其股份被視為中央結算持有,在「數人頭」時只能算作一票;再加上贊成私有化的基金估計早已提倉,結果在票數及人頭數皆出現壓倒性勝出,小股東心裡不是味道是正常反應。

筆者曾閱讀過一本談論香港企業家族傳承的書藉,其中有一章就曾談及利豐的一些逸事。事實上,利豐早於1973年股市狂潮後就已上市,但早在1988年就曾被馮國經、馮國綸兄弟提出私有化。據書中引述研究稱,當時有約70%至75%股權仍由馮氏家族持有,家族內部有不少「只收息、不管事」的長期股權。不過在家族會議上,也有不少家族股東表示反對私有化,最終亦導致家族部份成員反目成仇。據該書本引述在2008年傳媒報導其中兩位被收購股份的馮氏後人稱:「我們和馮國經一家已沒有關係了,亦老死亦不相往來。他們讀哈佛的要夠狠,當年吞佔利豐,是處心積慮的......當時我和美國的家人,對利豐一無所知,我阿叔話賣股,咪賣囉。」

利豐首次私有化對馮氏兄弟的形象影響有限,且很大程度上只是內部的家事,對外界卻沒有造成太大損失。後來利豐於1992年再度上市,在多次併購後令股價節節上升,到2012年更達到頂峰,成為2000億市值的藍籌股。不過,對早已經賣股的家族後人已沒有關係了。

能夠共患難,卻未能共富貴。把握時機把業務套出來賣一個好價錢,然後獲取中間龐大的利潤。若考慮到利豐今次私有化,似乎是把數十年前的財技再次重演而矣。只是大家記性稍差,讓馮氏兄弟再來一次人性的「路徑依賴」。事實上,在此之前,利豐過去也有兩次令股東失望的操作,包括:

一、2019年2月,利豐分拆的利標(00787)派發特別股息28仙,並准許以股代息,馮國經、馮國綸考慮把股息全部以股代息,並考慮全面收購公司。但因為大量股東看好買入股份導致股價急升,最終馮國經、馮國綸眼見股價過高,僅把股息換取1.99%股權,導致不會觸發全面收購,使股東蒙受損失。

二、2019年6月,利豐傳出多時的物流業務分拆告終,並以3億美元出售21.7%股權予淡馬錫。此舉令所有小股東失去其逃生門,憧憬也因而幻滅,股價亦再度下沉。

雖然,馮國經、馮國綸兩兄弟在公眾來看形象並不算差,但私有化令不少小股東最終受到嚴重損失,似乎沒有把自己利益跟小股東成一直線,也欠他們一點公道。無奈,小股東影響力十分有限,近乎是一盤散沙。對馮氏兄弟來說,更看重的可能只是獲得國內財團和國外基金的支持,為下一次分拆業務賺取暴利做準備。

從商業道德的角度來看,也許並無不妥,因為屬於法例容許下的範圍。不過,個人認為作為大股東應考慮上市後其實背負照顧小股東利益,不應把兩者的利益關係視作為零和遊戲。除了金錢以外,良好的企業管治(corporate governance)和信譽亦是現代金融中心的一個重要基礎。

「君子愛財,取之有道」。為富者過於不仁,社會只會進一步割裂。香港這樣還能再走得更遠嗎﹖

家族辦公室投資經理

徐立言(本欄每周逢一、三刊出)

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