自去年12月開始，陸續見大型內房股向市場集資，例如在去年12月15日開市前融創中國(01918)宣布先舊後新配股，集資超過78億港元；繼而於今年1月15日開市前中國金茂(00817) 同樣宣布先舊後新配股，集資超過33億港元；至於集資最龐大的，則要數隨後一日開市前宣布先舊後新配股的碧桂園(02007)，集資超過78億元，並於同一則公告表示會發行零息率有抵押擔保可換股債券，本金總額高達156億港元，即合計超過234億港元。其後於1月31日開市前中國恒大(03333)也分一杯羮，宣布發布可換股債券，今日筆者想探討此消息對股價之可能影響。
轉換價溢價高達四成
按公告顯示，換股債的本金總額為180億港元，以轉換價38.99元計算，最多可換成約4.62億股普通股，佔擴大股本後的3.39%。由於連5%也沒有，反映今次集資對現有股東的攤薄輕微。再看此股的惟一大股東集團主席兼執行董事許家印及其聯繫人於配股完成前後佔權分別為77.17%和74.56%，僅減少2.61%，進一步確認配股攤薄輕微。再者，轉換價與宣布配售前夕收報27.85元比較，溢價高達四成，加上股價歷史高位為32.5元，僅見於去年10月25日，明顯股價要再創新高，債券持有人才可能會換股。另可留意債券到期日為2023年2月14日，距今為五年期，考慮到年息4.25厘，五年可收21.25厘利息，相對轉換價38.99元，理應股價為47.30元或以上，才見換股誘因，以1月30日收報27.85元計算，升幅接近七成，暗示內房股板塊除非再經歷一次去年的榮景，否則恒大股價今年要升七成機會不大。
過去八年度股價啟示
恒大的上市日期為2009年11月5日，參考從2009年12月底至2017年12月底，一共橫跨八個年度，其中只有2015年和2017年錄得倍升，分別是1.17和4.58倍，而餘下六個年度只有兩年錄得正回報，分別是2012年的31.99%和2014年6.08%，即有四年投資此股會錄得虧損。當然我們也可用年均升幅進行分析，於2009年12月底和2017年12月底分別收報4.29和26.95元，計出年均升幅為25.82%，表面看來持股三年股價便差不多升一倍。然而，若是結算時點從2017年底推前至2016年底，當年收報4.83元，較上述的4.29元累升只有12.59%，七年的平均升幅為1.71%而已。事實上，恒大股價上揚必須大市配合，上述表現最好的2015年和2017年均見大牛市，恒指股價分別高見8.40和32.5元，較前一年末的收市價分別上升1.68和5.73倍。故此若要冀望今年恒大股價再度倍升，暗示投資者預期恒指今年也是大牛市。
揣測債券持有人心態
回看上述換股債，公告首頁未有列出任何金融中介名稱，還以為是恒大自行尋找認購人，但卻有「經辦人」的字眼，並於公告最後的釋義寫到「經辦人」是指多名金融中介，包括瑞士信貸(香港)有限公司、UBS AG香港分行、海通國際證券有限公司、Merrill Lynch (Asia Pacific) Limited、花旗環球金融有限公司，以及德意志銀行香港分行六名金融中介，無異於一般上市公司的配售可換股債券安排，只是集資金額較龐大而已。上述六名金融中介找來的認購人，相信都是她們的高端客戶，傾向屬長線投資者機會大，加上於3月27日或之前認購人不准換股，距離宣布配售當日接近兩個月，認為債券持有人應不會在上半年換股。而恒大也承諾於宣布今次配售後90天內，在未經大多數經辦人事先書面同意之下，不會再進行債券或股本集資，甚至連發行認股證和購股權也不會。因此，雖見宣布配售當日股價跌逾7% (27.85 → 25.85元)，但基於未來三個月不會再發布集資消息，認為除非是恒指表現欠佳，否則失守24元的機會不大。對於看好恒大業務發展前景而有意作中長線投資的散戶，不妨見股價於25元以下伺機吸納，三年目標價可望在45至50元。
聶振邦 (聶Sir)
證監會持牌人
筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。此外，筆者現時也並未持有上述股份。
以上純屬個人研究分享，並不代表任何第三方機構立場，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定。
