上文提及ESG指數的排除方式使成份股及比重不一，筆者將繼續探究不同ESG指數在持股和表現上的異同。
剔除特斯拉影響表現
【圖3】列出Russell 1000 Index的10大持倉及對比4個ESG指數相對偏低/偏高的倉位。筆者從追蹤有關指數的基金取得倉位水平：iShares ESG Aware MSCI USA ETF（ESGU）、Vanguard FTSE Social Index（VFTNX）、Xtrackers S&P 500 ESG ETF（SNPE）及Calvert U.S. Large Cap Core Responsible Index（CISIX）。數據是截至2022年3月31日止，即4隻基金的最新共同投資組合日期。數據是在標普決定於2022年5月從S&P 500 ESG指數剔除特斯拉之前取得。標普以特斯拉缺乏低碳策略及商業行為準則決定剔除。特斯拉等大公司因ESG考慮因素而遭排除，或令ESG指數與沒有ESG考量的廣泛市場指數表現出現重大誤差。
該MSCI指數僅從十大美股中剔除巴郡（Berkshire Hathaway），其嚴格的限制也決定了主要持倉較少的偏離幅度。Calvert指數排除了Russell 1000指數十大成份股中的超過一半，使其偏離程度最大。雖然FTSE及標普指數對十大美股的持倉略多，尤其是在蘋果公司及微軟，但兩者排除的持倉不多。整體而言，該等指數排除目標少，故其投資組合偏離廣泛市場的幅度並不高。
【圖4】列出4個指數相對於Russell 1000指數在過去12個月期間的超額回報。
除S&P 500 ESG指數外，期內該等指數間回報相近。由於市場在2020年底至2021年期間上揚，部分行業龍頭迅速回升。遭排除的公司解釋了MSCI、FTSE及Calvert指數之間大部分的表現差距。然而，該等差距大多屬短暫性。
由ESG推動的股票押注，亦是S&P 500 ESG指數與Russell 1000指數之間出現較大差距的原因。特斯拉為主要不利因素之一，因該指數在2021年5月方納入該股票。該指數亦錯過2020年下半年幾家熱門公司的爆發式復甦，例如迪士尼或PayPal。然而，該指數以同樣方式排除PayPal，蘋果公司及微軟的倉位比重偏高，使其在2021年底及2022年初表現出色。
投資者要權衡取捨
終究，該等基金的表現主要歸因於其最大持倉。其所排除或配置偏高/偏低的大型股愈少，則其市場相對表現就愈可預測。由於MSCI指數設有嚴格的追蹤誤差目標，且對其行業及個別倉位比重均設有限制，故此與Russell 1000指數所代表廣泛市場之間的差距最小。然而，其缺點是其不太可能忽略不符合投資者ESG偏好的股票。
市場對ESG因素沒有明顯共識，而將ESG準則納入指數方法論或產生不可預測的行為。因此，ESG指數基金的投資者要在納入ESG因素及廣泛多元化的考慮之間作取捨。該等廣泛市場ESG指數基金旨在提供兩全其美方案，並協助投資者消除困惑。至於該等基金是否夠「綠色」，則要由投資者自行判斷。
（二之二）
蔡俊傑
