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2022年9月14日

吳安瀾(Alex Wolf) 宏觀分析

【私銀觀】美元頂部可更高

自今年初以來,美元一直強勢走高。儘管英鎊或歐羅大幅貶值的原因包括天然氣價格高企、經濟滯脹等因素,美元強勢也是一個關鍵推動因素。

今年上半年美元漲幅主要受到息差走闊推動,美元因利率相對其他貨幣走高而吸引了尋求高收益率的資金流入。聯儲局政策立場迅速轉鷹,全面推動美債收益率大幅走高,尤其是短期收益率(例如2年期美國國債收益率自年初以來迅速上升270個基點)。其他主要央行要麼在緊縮之路上落後一步,要麼繼續保持着寬鬆貨幣政策。

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能源價漲累貿易條件

然而,央行政策差異未必是導致近期美元強勢增長的主要原因,因為利率走高並不能解釋一切,既然如此,是什麼因素導致美元如此強勁上漲?一個可能的解釋是,能源價格大幅上漲使一些國家的貿易條件惡化,貿易順差減小,這對歐洲和日本等其他能源進口國來說尤其如此。這也可以解釋為什麼大宗商品出口國貨幣能夠保持穩定。

另一種解釋則可能是,美元走強與全球經濟增長預期下調的相關性愈來愈強,根據「美元微笑曲線」框架,我們應處於曲線的右端。逆轉美元漲勢需要一些特定條件。

歐羅英鎊寒冬將至

受到經濟增長與國際收支挑戰影響,英鎊與歐羅大幅走低。由於能源嚴重短缺與通脹不斷升溫,整個歐洲增長展望持續下調。我們認為,短期來看歐羅與英鎊兌美元或將繼續貶值。長期而言,可能出現一定的均值回歸,尤其是歐羅,但是推動這兩大貨幣走弱的因素可能不會很快消退。

房市低迷政策鬆累人幣

自今年初以來,我們一直對離岸人民幣(CNH)保持看跌觀點,到年底為止,我們認為人民幣兌美元滙率將繼續走軟。房地產市場嚴重低迷,加之疫情反覆存在不確定性引發信心危機,因此,我們對中國今明兩年的增長展望低於一致性預期。儘管出口與國際收支依然強勁,給人民幣提供了關鍵支持,但隨着發達經濟體增長減速,出口增長與國際收支的強勁勢頭可能逐漸消退(正如剛剛發布的貿易數據所顯示的那樣)。此外,資本外流也可能開始加速。從息差角度來看,人民幣兌美元息差目前為負。展望未來,中國人民銀行寬鬆的政策立場,或使之與主要發達市場央行在政策方向上漸行漸遠。

考慮到基本面因素,美元兌人民幣滙率在中期破7也大有可能。我們繼續建議審慎管理人民幣敞口,採取適當方式進行對沖。

日圓今年並未展現出其作為避險資產的優勢。央行政策差異是主宰市場走勢的主要因素。迄今為止,日本央行仍未出現任何從超寬鬆貨幣政策轉向的跡象。日本央行上周表示,將進一步增加日本國債購買規模,以控制收益率曲線。在日本央行政策轉向前,難以預測美元兌日圓滙率何時見頂。雖然就目前水平而言,滙率進一步上行的空間或有限,但我們認為未來6至12個月內,日圓大幅走強的可能性亦不大。

3因素或可致美元轉勢

從目前來看,外滙市場走勢主要由經濟增長趨勢主導,這是全球經濟處於晚周期時的常見現象。我們認為,美元近期可能將進一步上行,且將在一段時間內持續保持強勢。因此我們仍建議對沖非美元貨幣敞口。

這一觀點的風險,或者可能導致美元漲勢逆轉的因素有以下幾個方面。首先,聯儲局政策立場出現緩和。第二,全球經濟增長見底。第三,全球協調一致採取貨幣干預行動,即新的《廣場協議》。

吳安瀾(Alex Wolf)

摩根大通私人銀行

亞洲投資策略部主管

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