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2022年6月24日 港股直擊 即巿股評

【價值工房】滙控重組帶來潛在價值釋放 債務重組是一次性成本

早前於今年4月下旬滙豐控股(00005)公布2022年第一季業績之時,除了業績表現,如何令集團價值釋放亦是市場關注焦點。但因當時資訊不多,所以一直未有定案,而於本月上旬筆者留意有研究機構In Toto Consulting Ltd 撰寫滙控重組的潛在方案分析,認爲內容客觀,亦爲公衆及滙控股東提供具參考性資訊。報告指出,三個潛在的分拆方案,第一種是以向現有股東進行分派,把亞洲業務完全從滙豐剝離;第二種是切離亞洲業務,新投資者將持有新上市實體25%的少數股權;第三是切離除恒生銀行以外的香港零售業務。

三種方案各有利弊
該三種方案各有利弊,方案一可專注於推動收入增長和營運效益,免受滙豐集團內其他業務的束縛,管理職責和績效獎勵也可以保持一致。同時,可通過升級部分核心支援功能令業務更具競爭力,亦可與滙豐或其他合適的第三方合作。此外,把支撑業務剝離,可能爲非亞洲業務帶來更有利的決策,亞洲業務價值的可視度更高,整個集團可減少複雜性折讓,可釋放資本。但也存在弊端,即部分分拆內容的代價可能高昂,對業務造成短暫影響,另外,對剩餘業務和被分拆業務的工商金融 (CMB) 和環球銀行及資本市場 (GMB) 部門構成風險,需要更長的執行時間。

方案二,切離亞洲業務方案同樣可專注於推動滙豐亞洲收入增長和營運效率,對剩餘業務和被切離業務的工商金融 (CMB) 及環球銀行及資本市場 (GMB) 部門構成的風險有限;降低執行風險。同時,通過少數股東的股票出售增加股權收益,可回應投資者希望直接投資於滙豐亞洲業務的訴求,亞洲業務的價值更容易被提升。但弊端在於,對業務造成短暫影響,不太可能釋放資本,滙豐管理層或難以讓該部門以較高效率及相對獨立地營運等。

方案三,切離除恒生銀行以外的香港零售業務這一方案,除上述的好處外;香港業務價值的可視度更可提高。但弊端也很明顯,即不太可能釋放資本,同時亞洲業務還是難以提升運營效率和交易規模。

誠然,不管是選哪種方案,銀行必須維持及發展强健的風險管理架構及考慮債務重組的成本,以符合監管、經濟及商業環境及集團的策略及組織架構發展方針。為此,滙豐需要具備及維持足夠資源,以吸收虧損,並在公司需要清理時提供資本結構調整的資金。這一要求通常被稱為「自有資金和合格負債最低要求」(MREL) 和/或「總虧損吸收能力」(TLAC) 而必須持有的股本和次級債務的最低數量。分拆後是否需要及如何進行債務重組亦是市場關注的分拆成本之一。

自2015年以來,滙豐控股一直是集團的外部附加一級資本、二級資本和MREL/TLAC 合格優先票據的發行機構。因此,亞洲業務的主要經營實體 – 香港上海滙豐銀行有限公司的需求是通過向滙豐控股發行內部 MREL/TLAC 來滿足的。故此,若選擇分拆亞洲業務,滙豐銀行可能選擇讓現有債務到期,及尋求與香港金管局達成過渡性協議,讓香港上海滙豐銀行有限公司在數年內發行至少400億美元的外部 MREL,以降低一次性分離成本。

若只是選擇方案二、三進行切離,便不需要進行債務重組,因為滙豐控股擁有在香港上市的恒生銀行62.14%股份,其非核心一級資本 LAC 要求也通過向滙豐控股發行內部 MREL/TLAC 來滿足。

股東表態成重要催化劑
整體而言,集團自2011年以來的5次戰略調整和3次重大重組,只産生了個位數的淨資産收益率,而最近宣布的重組計劃未必能夠持續地提升業務水平,至今其估值亦未能體現真正價值。反之,為解决業務中其他地方影響深遠的遺留問題所花費的資源亦不少,在英倫銀行限制令下,銀行2020年更決定取消派發2019年度第四季股息及2020整年不派息,影響投資者信心。為此,更根本性的重組方案是集團價值釋放屬刻不容緩;但誠如報告表示如果滙豐領導層沒有全力投入,並致力於成功執行,實難成事。相信現有股東的强烈表態,可望成爲領導層執行重組的莫大推動力。

聶振邦(聶Sir)

筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況,其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票;其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。此外,筆者現時也並未持有上述股份。

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