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ETF | 2019-09-19 05:00

Alex Bryan: 資產流入指數基金降市場效率?

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最近接受了Morningstar個人理財總監Christine Benz的訪問。以下是訪問內容。

Christine Benz:這次邀請到你親身來臨,實在太好了。讓我們來談談圍繞ETF及指數基金的一些問題。隨着此類基金的發展,部分市場人士憂慮會有某些始料不及的後果。我們不時聽到的一個大問題是,當資產流入指數後,市場效率就會下降。這會導致類似市場錯置的情況。不如討論一下為什麼會有這說法?

Alex Bryan:好的。現在其中一個顧慮是,隨着愈來愈多人投資於指數基金,亦有主動型基金經理退出市場,對個別證券進行基本分析的人愈來愈少,參與整個市場買賣的投資者日益增加。在此情況下,如人人都把資金抽離市場,可能好和壞的股票均遭捨棄,導致市場上出現更多的錯誤定價,而不是基於研究股票的基本因素去計算出這些股票的價值。這就是問題所在。

Benz:如我是指數基金投資者,定價錯誤就是一個問題,因為我最終可能投資了一些被嚴重高估的股票,或者…?

Bryan:對,這是令人關注的問題。如市場未能有效定價,你最終可能會持有大量被高估的股票。在九十年代末,科技股在標準普爾500指數的比重接近40%,而這些股票被高估得相當厲害,當時情況令人憂慮。因此,一旦市場未能有效定價,最終你可能持有很多頗為昂貴的資產。

Benz:那麼,這是值得擔心的事情嗎?假如我是被動型基金投資者,應該如何自處?若我是主動型基金投資者又如何?

Bryan:我認為這個問題被誇大了。這就像學術界的理論討論。人人都投資於指數基金的話會怎樣?會發生什麼事?這真的取決於誰會退出市場。這是首要問題。因此,正如我認為很有可能發生的情況是,退出主動型基金市場的是較差的基金經理…

Benz:這就是我們現在看到的情況,對嗎?

Bryan:沒錯。如投資者對基金長年表現欠佳感到不耐煩,而那些差勁的基金經理退出了,就會剩下高技術的基金經理來做研究,市場效率就可提高。這就是我想說的其中一點。

Bryan:第二,雖然指數基金在投資於管理型基金的總資產中佔有相當大的份額,在美國約為40%,但該等基金所佔的成交量遠遠較低。這是因為指數基金的成交量通常比市場總成交低得多…

Benz:它們沒有什麼成交可言。

Bryan:正是,它們的成交並不多。股票轉手時就可進行「價格發現」。如指數基金在總成交量所佔的份額比持有總資產的份額小得多,實際上主動型基金經理仍在促使當前大部分的價格發現。若說此已成為問題,未免言之過早。我不是說日後它不會成為問題,但目前尚未到此地步。假使真的到達此地步,屆時應有較多的錯誤定價,那麼主動型基金經理應開始有較佳表現。我認為市場會逐漸找到平衡點,而人們可能會再次選擇主動型投資項目,這樣不斷來回往復,直到我們找到該平衡點為止。

Benz:嗯,這絕對是主動型基金經理可以幫忙的地方。讓我們談談另一個問題。你可能覺得這問題比較有理。當一個指數旗下的證券的成交量略低,而追蹤其指數的基金需要換馬,交易成本可能會上升。請跟大家說明一下其運作方式,指數基金如何進行調整,而其他基金如何作出相應調整。

Bryan:每當指數基金要換馬,例如一個指數(以標普500指數為例)剔除了某隻成份股,所有追蹤該指數的產品需在差不多同一時間出售這些證券,不管當時其價格如何。

這往往產生的情況是,當剔除這些股票後,其股價就會下跌。同樣,如指數納入某隻股票,該股票成為成分股時就會股價暴漲;但很多時候,指數投資者得到的價格並不理想,他們往往在價格上漲後才能夠買入新的成分股,或在股價下跌後才能賣出被剔除的股票。因此,被迫於指定日期買入及賣出指定股票的指數,其表現可能會較為失色。這也是為什麼像Dimension Fund Advisors這類的公司不喜歡追蹤指數的原因之一。該公司追蹤的市場範圍較廣…

Benz:善用此類問題帶來的機會。

Bryan:沒錯。這就是問題所在。正如你剛才提到,低流動性資產的問題較為嚴重,如小型股及高息債券等,其成本通常較高。

(二之一)