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2025年1月31日

趙耀庭 基金

10年期美國債息不會突破5厘利股市

由於限制性的貨幣政策已推動美國經濟恢復正常,筆者預期的基本情境是抗通脹進程將會持續。抗通脹進程不會完全一帆風順,正如2024年一樣,部分時期通脹可能會顯著下降,但另外部分時期通脹降幅可能較小甚至沒有下降。全球的經濟走強有望提高對商品的需求,而特朗普新任政府的政策亦可能會加大通脹壓力。

在此背景下,10年期美國國債孳息率自聯儲局於上年9月份開始減息以來,已上升約100點子。聯儲局減息而長期債券孳息率上升的情況並不多見,但在1990年代亦曾有過先例。

1995年7月5日,即聯儲局決定減息的前一天,10年期美國國債孳息率為6.19厘,其後於8月23日攀升至6.6厘,隨後有所回落。這一時期的獨特之處在於,這緊隨聯儲局最後一次能夠在收緊利率的同時避免經濟衰退。現時的情況在多個方面與1990年代中期相似,10年期美國國債孳息率上升只是其中一個相似之處。

要想預測10年期美國國債孳息率的走勢,首先需要討論哪些因素會影響孳息率。理論認為,10年期美國國債孳息率取決於預期短期利率,其中包括通脹預期及增長預期,因此亦包含聯儲局預期,以及期限溢價,即投資者持有期限較長的債券所需的補償。期限溢價相當不確定且受到多種因素的影響,其中包括美國國債的供需動態。參考去年秋季,孳息率可快速變化,因為影響孳息率的因素可受到經濟數據甚至「聯儲局言論」的快速影響。

由於我認為今年降通脹將取得更多進展,因此並不認為10年期美國國債孳息率會大幅攀升,除非對財政赤字的憂慮加劇及「債券義和團」(bond vigilantism)回歸。當然,這將取決於特朗普政府今年的政策議程會專注於減稅還是削減政府成本。

基本情境是10年期美國國債孳息率今年不會突破5厘。但鑑於存在諸多不明朗因素,孳息率的確會出現一定的波動。認為在某些時期,對財政赤字的擔憂確實會導致孳息率上升,但不會大幅上升。
已發展經濟體的政府債券孳息率基本上保持一致的走勢。預期這種相關性將會持續,但受個別經濟體的影響,可能會出現一些異常現象;例如,去年,由於法國特定的政治及財政問題,法國10年期國債券孳息率超越希臘10年期國債孳息率。我預計隨着歐羅區「核心」經濟體持續受壓,而歐羅區外圍經濟體表現相對較好,這種異常現象將會持續。

而由於10年期美國國債孳息率不會大幅攀升,將會紓解股市壓力,美國股市或將上升。此外,預計今年企業盈利將會改善,從而為股市提供支撐。最後,鑑於貨幣政策寬鬆的大環境以及全球經濟增長有望重新加速,認為全球股市將表現良好。

趙耀庭

景順

亞太區(日本除外)環球市場策略師

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