自從11月上旬以來,港元相對美元持續上升,並一度升至7.7617,為2021年6月以來最高。
港滙為何大幅反彈?筆者認為背後的原因主要有兩個。
第一,中國内地及香港陸續放寬防疫措施及入境限制措施,令風險情緒改善。首先,風險情緒改善,加上市場對美國聯儲局放慢加息的預期,令美元指數由9月底的高位下跌超過9%。其次,受惠於中港兩地放寬防疫措施的利好消息,以及不斷改善的風險情緒,恒生指數較10月底及11月底的低位分別上升超過30%和超過15%。與此同時,香港股市的成交量明顯增加,並一度創5月以來最高。
港元利率較美元更吸引
第二,利率因素令港元比美元更加吸引。除了上述的股市反彈帶來港元需求之外,年結效應及套息交易(沽低息美元及買高息港元,或者是平盤早前買美元沽港元的倉位)亦推高港元需求。至於港元供應方面,銀行體系總結餘早前減少至低於1000億港元的水平,且銀行之間港元流動性的分布不均。在此情況下,需求的上升,令港元流動性日益緊張。港元拆息隨即急速上升(例如一個月港元拆息,在不足一個月的時間内上升超過200個基點)。相反,市場對聯儲局放慢加息的預期,令美元短端利率升勢放緩。因此,所有期限的港元拆息皆高於同期的美元拆息(1個月港美拆息差距一度達到2020年5月以來最大的86個基點),同時所有期限的美元/港元遠期掉期點子皆升至溢價水平。
然而,無論是港股還是人民幣,近期的反彈已經反映了上述的利好因素。換言之,股市相關的港元需求未必持續增加。
套息交易稍後或轉買美元
除此之外,年結相關的港元需求,亦可能在年底過後逐漸消退。若然如此,港元拆息可能逐漸回落,畢竟銀行體系總結餘自從11月初以來,已經維持在960億港元的水平不變,而這個規模並不算太少。與此同時,隨着聯儲局在12月和明年第一季進一步加息,美元拆息可能逐漸上升。在此情況下,港元拆息可能再次跌低於美元拆息,而美元/港元遠期掉期點子亦可能重新回到貼水水平。屆時,套息交易可能再次轉為買高息美元沽低息港元。
事實上,回顧2018至2019年時期,美元/港元亦曾經在2018年底明顯下跌,並跌至7.75至7.80的區間,惟2019年初美元/港元再次觸及7.85。筆者認為在聯儲局加息周期未完待續,且明年下半年未必如市場預期般減息的情況下,短端港元拆息(例如1個月拆息)料不會持續高於美元拆息。因此,港元亦未必能夠延續強勁的走勢,比起觸及7.75,相對美元回到7.80至7.85區間的機會更大。