最近有外資基金宣布旗下某地產核心基金將會落閘，投資者贖回投資會有短期限制。地產核心基金業務類同房託，都是持有地產資產以長期收息。因此，這類基金並沒有終結期，投資者又不能像房託一樣在公開巿場售股，因此要離場都直接向基金贖回。基金收到贖回申請，就會在一定時期之內，準備資金還給投資者，然後取消贖回的基金單位。
有興趣持有這類資產的投資者，一般都是退休基金等大型機構投資者，進出有序，因此核心基金在正常時候資金流都非常穩定。往往不同投資者在同月有買有賣，因此基金經理只需處理兩者差額，往往可以透過營運收入或微量舉債解決。
股6債4組合表現差百年未見
今次落閘，從公開資料來看，基金資產並沒有什麼問題，只是投資者自己的狀況有變，因此出現換馬潮，大家都同時贖回。今年基金最愛的「股六債四」組合，是近一百年來表現最差，相信大部分機構投資者都有虧蝕。另外，巿場波動性大，自然令各項資產的升跌不一，投資者再平衡組合的方向就更難猜，換馬幅度亦較平常大。
反過來說，過去12個月表現最好的資產自然在全組合的比重上升，反而成為換馬時候的資金來源。今年大宗地產資產在各地價格高企，應該跑贏了股票債劵，就屬於表現太好而慘被換馬的板塊。因此，有時基金落閘並非投資問題，而是資金流向，是融資策略的一部分。
在實際操盤之中，投資策略和融資策略其實一樣重要。例如彌敦道和灣仔銅鑼灣都有不少小型商廈，出租簡單，地權統一，只要香港整體經濟長期向上，其實不容易輸。但是動輒以億計算的總價，一般人負擔不了。
現金池太多太少都不是好事
但就算是有實力的投資者，往往在決定了收購這類商廈之外，還會花時間準備資金。是否要出售部分持股做首期？借錢的話，是借按揭還是其他類型的貸款？如果是資產換馬，例如賣出幾個太古城單位再買商廈，那麼應該先賣住宅，再買商廈，還是借一筆短期貸款先買商廈，再之後出售太古城單位來還款？
以上問題都不直接牽涉投資者對樓巿的看法，反而主要圍繞投資者自己有多少資金、有多少借貸額度，以及各方案的執行難度和速度等現實問題。因此，簡單而言「是否買」是投資策略，「如何找錢」則是融資策略。
融資首先當然是自有現金。現金不會升跌，可以購買任何資產。持有太少現金，就算機會出現，資金調度需時有時亦會錯失機會。但是現金回報低，持有太多就會拉低整體回報。因此，現金池太多太少都不是好事，因此持有多少現金就是需要好好平衡。巴郡的現金池超過持股量的一成，但是巴郡的現金池亦要應付再保險業務的需要，因此會偏高。而且巴郡超過一半的價值都是全資擁有的子公司，不需要在賬上估價。因此，巴郡的現金池也許佔了公司總價值的4%至6%左右。
財政穩健才能捕捉巿場機會
另外，巴郡每年都有子公司的盈利和持股派息等現金收入。我分析了自1994年的數據，平均而言巴郡手上現金是營運現金流的2.5倍，而扣除了特別高的1998年之後，手上現金亦是1.9倍【圖】。當然，隨着巿況不同，這個比例亦有所升跌，由最低的0.23倍到5倍都有。對於散戶來說，最類比企業的營運現金流應該就是計入稅款和生活費後的「每月儲蓄額」。如果能夠維持兩年的儲蓄額，就應該算是財政穩健，有能力捕捉巿場機會了。
（編者按：楊書健最新著作《息賺秘笈》現已發售）
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楊書健
