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2022年11月18日

謝棟銘 中國

中國利用「秘密」貸款撐經濟

11月15日,中國人民銀行開展了8500億元人民幣1年期中期借貸便利(MLF)操作,並維持利率在2.75厘不變。此次部分續作11月到期的1萬億元人民幣MLF,略低於市場預期的全額續作。不過央行在申明中透露,11月以來通過抵押補充貸款(PSL)、科技創新再貸款等工具,投放中長期流動性3200億元人民幣。這也意味11月投放的中長期流動性已經高於本月MLF到期量。

人行的抵押補充貸款始於2014年,是央行創立的一種新的非傳統結構性貨幣政策工具,通過直接將貸款提供給政策性銀行,以支持經濟發展的重點領域。自創立以來PSL就有中國版長期再融資操作(LTRO)等的稱號。PSL採取的是抵押方式,期限往往在3至5年。和歐洲的LTRO不同的是,PSL具有明確的目的性,而LTRO則並不明確指引。

PSL具較強隱蔽性

由於PSL具有較強的隱蔽性,市場很多時候往往後知後覺。因此也有「秘密貸款」的稱號。PSL的存量自2019年11月觸及3.6萬億元人民幣高點之後,逐步穩步下滑。這也使PSL漸漸淡出了公眾的視線。不過今年9月以來,中國重啟了PSL,9月通過PSL淨投放1082億元人民幣流動性,而10月的淨投放更升至1543億元人民幣,創下2016年6月以來的單月新高。此外,9月以來PSL利率也降至2.4厘,低於1年期MLF利率。不過由於PSL相對缺乏透明度,PSL利率並非是中長期利率很好的指引。

從歷史上看,PSL常被用於定向支持棚改。因此,2015年以來,PSL的餘額變化本身與棚改進展有比較大的相關性。此輪PSL的投放渠道,儘管沒有官方確認,但是筆者認為,大概率與基建項目以及保交樓有關。

秘密貸款扮演3角色

在當前的背景下,中國的秘密貸款將扮演3個重要角色。首先,作為定向工具的PSL同時也兼有總量政策的角色。通過擴張基礎貨幣支持經濟復甦,這與當前寬信用主基調相吻合。第二,PSL的定向性也有利於托底房地產市場。結合近期16條金融支持房地產措施,顯示了中國地產政策已經出現轉向。第三,秘密貸款本身也會減少因貨幣政策差異擴大,帶來的人民幣貶值壓力。

替代大規模寬鬆措施

展望未來,PSL的重啟加上其他結構性貨幣政策,有利中國貨幣政策內外兼顧。雖然人行曾多次強調中國的貨幣政策是大國模型即以我為主,不過隨着近期對滙率穩定的側重,筆者認為,短期內滙率對貨幣政策的制約或許會愈來愈高。PSL等秘密貸款有利減少中國進一步大規模寬鬆的需要。因此,在滙率制約和秘密貸款的幫助下,筆者認為,近期中國進一步減息的空間或許不大。

謝棟銘

華僑銀行

經濟師

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