8月中旬以來，中國人民銀行先後調整了1年期中期借貸便利利率（MLF）、7天逆回購利率及1年期和5年期貸款市場報價利率（LPR），寬鬆程度超出市場預期。
3因素減息令人意外
8月減息之所以讓市場感到意外，主要是因為3個因素。第一，人行在8月發布的第二季貨幣政策執行報告中，剛剛提醒了結構性通脹的風險。第二，資金利率持續偏離政策利率超過4個月之久，並且沒有回歸的跡象。第三，隔夜回購成交量持續上升，8月以來保持在每日6萬億元人民幣以上的新高，顯示金融市場加槓桿更為積極。
人行在結構性通脹以及金融加槓桿制約下果斷減息，也體現了局勢的急迫性。不過人行也通過不同的政策組合，例如MLF縮量減息和LPR非對稱減息來控制潛在的金融風險。縮量減息有助引導資金利率慢慢回歸政策利率。8月中MLF縮量操作後，銀行間7天質押式回購利率由1.45厘左右，回升至1.55厘，不過較2厘的政策利率依然有較大的空間。未來4個月由於每月有大量MLF到期，預計縮量操作可能會成為一種常態，為人行提供政策空間引導資金利率逐步回歸政策利率。
至於8月LPR非對稱減息，從邏輯上與5月的非對稱減息類似，通過加大調整5年期利率，從而引導房貸利率下滑，並支持地產銷售的恢復。不過1年期LPR利率低於預期的調整，可能主要受兩個因素影響。
仍有空間提供支持
首先，中國加權平均融資成本2022年6月底回落至4.41%，創下有紀錄以來的新低。上半年共回落35個基點，遠超過同時期1年期LPR利率10個基點的調整。顯示貨幣政策傳導發揮了作用。
第二，人行可能還是會依賴結構性貨幣政策工具來支持部分核心行業。人行於8月19日發布的關於結構性貨幣政策工具文章中，合共介紹了10種工具，包括3種長期工具，及7種暫時性工具。而其中有6種是去年11月以來陸續推出的，涉及普惠小微企業、減碳、科技創新、交通物流及普惠養老等多個重點行業。總額度合計有1.48萬億元人民幣。不過，截止2022年6月，這6種結構性貸款工具餘額只有2228億元人民幣，依然有較大的使用空間。
幣策走向視乎房市
未來貨幣政策走向或許將取決於房地產市場的復甦程度，尤其是地產銷售。不過從政策工具選擇上來看，我們認為人行可能會更積極做好結構性貨幣政策工具的加法。從中國經濟長期角度來看，經濟運行中的主要矛盾是結構性的。結構性貨幣政策工具的精準直達等定向優勢，有助更好刺激微觀主體活力。
謝棟銘
