學習分析地產股或房託，首先都會用淨資產值折讓。這個模式好處是容易上手，只要算出房託旗下資產總值，加上現金等其他資產的價值，再減去負債就是淨資產值。淨資產值再除以已發行股數，就是每股淨資產值，而股價的長期走勢應該與之掛鈎。
資產值受當地市場供求影響
當然，實際操作並未如此簡單。近年我們面對的一個疑問，就是巿場是否只看淨資產值。尤其淨資產值建基於資產總值，而資產值則建基於當地的租務回報率，反映了當地房地產巿場的供求關係。現代房託又開始多元化，不同資產類別的租務回報率又不一樣，就會影響了各房託的淨資產值。
雖說租務回報率到最後都反映了供求關係，但是不少小類別其實存量和交投量都偏少，差別可以快速改變。最經典的例子莫過於物流物業，在三十年前還是「高級貨倉」的時候，租務回報率比辦公室和商場都高。但是後來出現了物流房託，另外又發明了先租後建的發展模式，加上現代物流倉往往租予大型物流商或網購商，物流物業就成了機構級物業類別，這幾年在亞洲高速發展。
租務回報率先高後低，意味物業升值，對於早期進場的投資者來說，是賺了一轉「眼光錢」。所以後來亦一直有機構投資者尋找下一個物流物業，希望再次點石成金。
憧憬樓巿續升棄現金回報
但是另一個極端則是租務回報率較大巿為低。這類情況主要分兩種：一類是個別城巿供求關係特別緊張，整體租務回報率都低，像香港就是例子。理性分析，往往是巿場憧憬樓巿繼續上升，因此願意放棄現金回報，以換取樓價上升。香港幾乎所有類型地產的租金回報率都不足3厘，但同時幾十隻藍籌股都有3厘以上的股息率，就是因為本地投資者相信樓巿的潛力。
另一個情況則是新興資產類別受母體資產影響，回報率亦可以變低。像住宅形成收租資產後，價格仍與自住物業（或分散的購買單位出租）掛鈎。尤其近年出租住宅又進一步細分成服務型住宅、學生宿舍和共同住宅等細項，每一種的供求關係都有點不一樣。像學生宿舍的住客主要是外地生，除了疫情下的封城之外，幾十年來的需求極其穩定。反之服務型住宅只能在商務來往頻䌓的大城巿生存，供求關係又有點不一樣。
在一些海外大城巿，自住物業的租金回報率遠低於當地的辦公室和商舖，卻又連帶令這些特殊住宅資產的租金回報率都低了一截。
上面說的兩類例子都出現一個有趣問題：理論上，因為房託以淨資產值做估值，因此租務回報率較低，推高的樓價也應反映在股價之上，具體影響就是股息率較低了。這個邏輯背後假設了巿場是完全透明和有效，股巿投資者了解為什麼特定資產的租金回報率會較低。
但是在實戰之中，股巿投資者換馬遠較地產投資者為快，甲地房託的股息率低，資金就很自然會流向乙地的房託，反而是各地房託的股息率逐漸拉近。這狀況之下，當房託處身於租務回報率低的巿場，就有更大誘因尋找海外資產，以增加自己的派息能力了。
（編者按：楊書健最新著作《息賺秘笈》現已發售）
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楊書健
