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2020年5月19日

王良享 市場分析 良言共享

王良享: 【良言共享】特朗普與鮑威爾負利率爭議

説起負利率,香港人最有親身體驗。只要利率比通脹低,老百姓大多已是在經歷「實質負利率」。

自從2008年金融海嘯之後,美國聯邦基金利率急降至零至0.25厘的區間,並且維持至2015年12月,香港隔夜利率當然亦跟隨美息下跌至接近零。今年3月,香港已經歷了一年經濟衰退,但消費物價指數仍然企穏2.3%,如撇除政府一次過紓困措施的效果,更高達2.6%。長期實質負利率除了令香港房價持續高企之外,亦推動不健康的過度借貸消費及削弱退休人士及弱勢社群的生活水平。

財富效應民望反彈

特朗普提出的負利率,是比實際負利率更進一步的名義負利率,亦即要把聯邦基金利率減至零以下。特朗普的如意算盤是,負利率除了短期內可以將美股及美國房價推得更高,增加財富效應,維持美國人感覺良好之外,更可將美債孳息率推得更低,以減低政府債務利息負擔。如是者,在未來6個月內其民望可再反彈,至於疫情可歸咎中國,而貿易及生産力不濟則盡可算在前總統奧巴馬的頭上。

另一方面,因為全球大部分進步國家的利率都非常接近零,甚至已是負利率,美國若仍保持有利息,勢必令美元強勢持續。美元貶值確實可令美國出口更富競爭力,及令大型跨國企業的滙兌利潤上升,一舉兩得。

國家與企業可得益

既然負利率可令美國資產市場價格上升,美國政府債務利息下降,美元下跌又有利出口及跨國企業,為何聯儲局在此事上如此堅持要與特朗普唱反調?無他,只因美國是成也靠華爾街,敗也是華爾街。

美元霸權是近20年來美國得以在環球事務上取得話語權的最佳武器,美國可以在財政赤字衝上GDP的10%以上的今天,仍然談笑自若,無非就是因為美元是主要交易、計價及儲值貨幣。如果因為負利率而令環球投資者從美債撤退或不再投資美股,則以後聯儲局只好不停印鈔,又作直升機撒錢,這個閘門一打開,其連鎖反應難以估計。

銀行不能薄利多銷

其次,美國企業的融資,雖説有頗高的直接融資比例,但銀行在金融企業間仍是扮演中心角色,金融業對美國經濟貢獻達20%。在負利率環境下,銀行一方面不太願意將負息成本轉嫁給存戶,不想失去長期客戶,但另一方面貸款客戶明顯會要求銀行減息,銀行在競爭深化下利息收入將大幅下降,這個現象就正正出現在歐洲銀行。銀行可以採取薄利多銷的方法嗎?不可以。因為銀行都有固定風險政策,多銷可能就需要冒更多的信貸風險,結果銀行可能反而擴大了貸款客户的信貸息差(Spread)。那就大家都拉倒了。

第三,聯儲局為怕將來退市時對資產市場造成太大震盪,每每都留有一手。2008年美國實行量化寬鬆前,就要求國會修例容許聯儲局對商業銀行的超額準備金付利息,以防銀行太過進取,對信貸放寬過度,而加速泡沫的形成。今年2月,聯儲局內的超額準備金為1.58萬億美元,兩個月內上升至2.85萬億美元,此舉令聯儲局在放鬆流動性時又可保證銀行有充裕資金。如果實施負利率,聯儲局勢必取消對準備金付息,以後泡沫坐大,難以控制。須知,歐洲負利率已經令債券市場變得異常可怕,存户收取零息只當到期時收回本金,歐債投資者卻希望利率再下跌而可在未到期前賣出賺價。

或打擊信心累股市

第四,金融資產價格上升而實體經濟不景氣,只會令貧富懸殊問題加劇。

第五,市場心理亦難以捉摸,聯儲局3月份在會議前減息兩次,令人有「此地無銀三百両」的感覺,結果令美股閃崩,亦促成信貸緊縮,現在信心仍正在恢復當中。聯儲局現時的貿然實施負利率,可能令投資者覺得美國已無計可施,到了孤注一擲之時,則股市不升反跌,亦未可料。

最後,聯儲局必須仍向美國國會負責。國會只賦予聯儲局兩個任務,即充分就業與維持適當通脹水平。一方面,就業若要上任,疫情要有進展;另一方面,美國通脹至今仍無大幅下跌的趨勢。聯儲局現時若要實施負利率,乃出師無名。

王良享

星展銀行

財資市場部董事總經理

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