新型冠狀病毒在全球蔓延，投資者擔心疫情波及經濟增長與企業盈利，ETF交易量亦顯著增加。SPDR S&P 500 ETF（SPY）是美國歷史最悠久兼最大規模的ETF，近期其交易量便刷新紀錄。2020年2月28日，SPY成交額高達1140億美元，相當於2019年日均成交額的5.6倍，佔其資產管理總額43%，創下歷史新高。根據貝萊德（BlackRock）彙編的彭博數據，從2月24日至3月13日，ETF交易量佔美國交易所全部股票交易量的38%，相對2019年，當時平均值僅為27%。如何解釋這種升幅？
ETF具多元化用途
ETF是一種動態的投資組合工具，長線投資者可利用它們建立低成本、高稅務效益的投資組合。它們亦已滲透至主動型管理基金，用作維持市場倉位及管理流動性需要的一種投資工具。看淡後市的投資者，可以將它們沽空，而它們亦為固定收益市場加添額外流動性，在傳統債券市場參與者於金融危機發生後退場之際，提供了另一個入市途徑。鑑於這些基金的多元化用途及用戶群，不難理解在市場流動性面臨考驗之時，它們何以會備受各投資者關注。
ETF交易如同股票，投資者以當前的市價買入或賣出其單位，而ETF莊家銳意令交易價格與ETF的資產價值緊密相連。莊家是ETF生態系統的關鍵，他們定出ETF單位的買入及賣出價，與其他莊家對手角力，務求從ETF交易價格與他們估計的ETF資產價值之間的差異獲利。
在正常的市場環境下，莊家承受的風險很小，卻有充分價格空間讓他們從ETF買家與賣家之間的交易差價中獲利。然而當市場現況不算正常，莊家面對的風險倍增，它們的定價能力更備受考驗。這導致一眾莊家為ETF組合定價時顯得舉步維艱，在危機重重的情況下，他們提供的買賣盤差價變得更闊。
在市場剛出現動盪之時，ETF仍能安然應對風暴，儘管買賣盤差價、溢價及折讓較以前擴大，但它們仍處於正常範圍。
普遍出現大幅折讓
在3月9日那周，市況變得愈來愈波動，眾多ETF價格開始與其資產淨值脫軌，這是由於多個因素，但國債市場的動盪卻最為關鍵，其影響是直接而顯著，Vanguard Total Bond Market Index ETF (BND)、 iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF (AGG) 及Schwab U.S. Aggregate Bond ETF (SCHZ)於3月12日的收盤價，分別較該基金的資產淨值折讓6.2%、4.4%和6.3%，這情況遠遠超出了正常範圍，這些基金從未出現過如此大幅度的折讓。
需要明確指出的是，此現象並非只出現在上述基金，普遍基金亦存在大幅度溢價與折讓。更為極端的例子就是VanEck Vectors High-Yield Municipal Index ETF (HYD)，於3月12日的收盤價較其資產淨值足足折讓19.3%。我舉以上3隻基金為例子，原因是它們是為固定收益市場提供高流動性的產品中，規模位居前列的基金。BND是全球最大債券基金的ETF股份類別，任何人（包括我本人在內）都從未預料過，這些基金在充滿恐慌的市場中，會有如此表現。
一眾投資者對此有何見解？他們又該如何應對？在探討細節之前，我認為值得在本文第二部分，在ETF溢價與折讓的基礎上溫故知新。
（三之一）
Ben Johnson
